Jukka Oksaharju
Tekoäly on nyt kuumin sijoitusteema. Siruvalmistajien kurssit ovat nousseet rajusti, teknologiayhtiöiden markkina-arvot rikkovat ennätyksiä ja liki jokainen pörssiyhtiö lisää “AI-strategian” sijoittajaesityksen kalvoilleen. Silti väite siitä, että koko markkina eläisi jo tekoälykuplassa, on ainakin toistaiseksi liioiteltu.
Valoa näkyy tunnelin päässä
Juuri nyt keväällä 2026 ilmassa on jotain, mitä Suomessa ei ole hetkeen nähty: varovainen optimismi. Helsingin pörssi on loikannut lyhyessä ajassa neljännesvuosisadan huippulukemiinsa, korkeimmilleen sitten vuoden 2000. Nokia on palannut suurimmaksi yhtiöksi 150 prosentin kurssinousullaan vuodessa. Hissiyhtiö Kone on tekemässä suomalaisen teollisuushistorian suurinta yrityskauppaa, jolla se nousisi toimialansa maailmanlaajuiseksi ykköseksi.
Lisäksi tammi-maaliskuun bkt-kasvun luvut yllättivät suomalaiset positiivisesti. Myös suurten pankkikonsernien luottokorttidata kertoo, että kulutus ja luottamus talouteen ovat lisääntyneet merkittävästi maalis-huhtikuun aikana – huolimatta siitä, että geopolitiikan kentillä yhä soditaan.
Vähitellen yhä useammat talousennusteet alkanevat kertoa, että Suomessakin talous on viimein kääntynyt kasvuun. Talouskasvu tietenkin lähtökohtaisesti tukee pörssiyhtiöiden liiketoimintojen mahdollisuuksia myynnin ja tuloksen – sekä tätä kautta myös osinkojen – kasvukehitykseen. Tämä puolestaan on rahoitusteorian mukaisesti pitkän aikavälin kestävän kurssinousun pääedellytys.
Mistä kuplan voisi tunnistaa?
Yhdysvaltalaiset osakemarkkinat ovat nousseet 25 vuoden huippulukemien sijaan jopa uusiin kaikkien aikojen huippulukemiinsa. Vankkureita ovat vetäneet erityisesti tekoälyllä profiloituneet teknologiayhtiöt. Talousmedia ja sijoituskeskustelu ovatkin kääntyneet muistelemaan 1990-luvun it-huumaa ja kuplastakin puhutaan jos ei päivittäin, niin viikoittain.
Kupla syntyy yleensä silloin, kun pörssiyhtiöiden hinnat (arvostuskertoimet) irtoavat täysin liiketoiminnan todellisuudesta. Nyt näin ei ole vielä laajasti tapahtunut. Tekoälyyn liittyvien yhtiöiden arvostukset ovat kyllä korkeita, mutta niitä tukevat myös poikkeuksellisen vahva tuloskasvu, investointiaalto ja aidosti kasvava kysyntä. Esimerkiksi datakeskuksiin, laskentatehoon ja ohjelmistoihin virtaa tällä hetkellä valtavia summia oikeaa rahaa – ei pelkästään sijoittajien odotuksia tulevaisuudesta. Yleisesti yhtiöillä on siis 1990-luvusta poiketen jo todellisia näyttöjä, ei vain esityskalvoja ja suureellisia visioita.
Lisäksi markkinan nousu on ollut suhteellisen keskittynyttä. Kaikki tekoälyyn liittyvät osakkeet eivät ole karanneet käsistä, eikä koko pörssi käyttäydy samalla tavalla kuin esimerkiksi teknologiakuplan huippuvaiheessa vuonna 2000. Monien perinteisten toimialojen arvostukset ovat edelleen varsin maltillisia ja korkotaso on yhä selvästi nollavuosia korkeampi, minkä vuoksi sijoittajat vaativat edelleen tuloksia pelkkien lupausten sijaan.
Tämä ei kuitenkaan tarkoita, etteikö kuplariskiä olisi olemassa. Suurin riski liittyy odotuksiin. Tekoälyyn hinnoitellaan tällä hetkellä valtavaa tuottavuusloikkaa, mutta jos teknologian kaupallinen hyödyntäminen etenee hitaammin kuin markkinat odottavat, voivat arvostukset tulla nopeasti alas. Historia tuntee monta teknologiaa, jotka muuttivat maailman – mutta joiden ympärille syntynyt sijoitushuuma päättyi silti romahdukseen. Tietenkin yhtiötasolla osa on pystynyt jatkamaan menestyskulkuaan jämähtämättä kovin pitkäksi aikaa edes suhdannekuoppaan.
Toinen huomionarvoinen asia on kilpailu. Tällä hetkellä markkina palkitsee voittajia erittäin aggressiivisesti, mutta teknologia-alalla ylituotot harvoin säilyvät ikuisesti. Marginaalit voivat kaventua nopeasti, kun kilpailijat kirivät kiinni ja tekoälyratkaisuista tulee arkipäivää. Tämä yleinen talousteorian ja rahoitusteorian mukainen olettama, jossa kilpailu pudottaa keskimääräistä korkeammat kannattavuudet alaspäin, takaisin ns. normaaleille tasoille, ei kuitenkaan historian valossa ole toiminut erityisen hyvin teknologiasektorilla. Vaikka historia ei ole tae tulevista tuotoista, on teknologiasektorin kannattavuus koko toimialan tasolla asteittain kasvanut käytännössä koko 2000-luvun ajan. Normalisoitumista ei siis ole toistaiseksi tapahtunut.
On myös mahdollista, että todellinen kuplavaihe on vasta edessä. Tyypillisesti markkinasyklin vaarallisin vaihe alkaa silloin, kun sijoittajat lakkaavat välittämästä hinnoittelusta kokonaan. Jos tulevina vuosina nähdään valtava määrä heikkolaatuisia AI-listautumisia, velkarahalla spekulointia ja “tekoäly”-leimalla ratsastavia yhtiöitä ilman todellista liiketoimintaa, voidaan olla paljon lähempänä kuplaa kuin nyt.
Tällä hetkellä tekoäly näyttää enemmänkin voimakkaalta teknologiasykliltä kuin klassiselta maniajaksolta. Se ei tarkoita, etteivätkö yksittäiset osakkeet voisi olla ylihinnoiteltuja. Mutta koko markkinan leimaaminen irrationaaliseksi kuplaksi on nähdäkseni vielä selvästi ennenaikaista.
Sijoittajalle tärkein kysymys ei ehkä olekaan, onko tekoäly kupla – vaan kuinka paljon nykyiset odotukset lopulta toteutuvat. Toisaalta: voivatko odotukset nousta vielä entisestään?
Tekoälykupla ei näy vielä P/E-luvuilla
Moni sijoittaja katsoo tekoälyosakkeita ja näkee heti kuplan. Kurssit ovat nousseet nopeasti, markkina-arvot paisuvat ja otsikot muistuttavat teknologiakuplan ajoista. Mutta kun katsoo hieman pintaa syvemmälle, kuva muuttuu kiinnostavammaksi.
Ainakaan toistaiseksi mahdollinen tekoälykupla ei näy erityisen selvästi eteenpäin katsovissa 12 kuukauden P/E-luvuissa. Ne ovat toki pörssin keskiarvoa korkeampia, jopa 30:n tasolla, mutta kaukana it-huuman 100:n päällä olleista lukemista. Verrattuna myös puolentoista vuoden ajan kohonneen Helsingin pörssin yleisindeksin lähes 20:n P/E-tasoon voidaan perustellusti sanoa, että tekoäly-yhtiöistä pitääkin nykytietojen ja -näkymien valossa maksaa enemmän kuin keskiverron suomalaisen pörssiyhtiön osakkeesta.
Edeltävä on tärkeä huomio, koska klassisessa kuplassa arvostuskertoimet yleensä repeävät täysin irti historiasta ja järkevistä vertailukohdista. Sijoittajat maksavat valtavia hintoja olemattomista tai hyvin kaukaisista ja epävarmoista tuloksista. Monien suurimpien tekoälyhyötyjien kohdalla näin ei kuitenkaan tällä hetkellä ole. Syynä on yksinkertainen: tulokset ovat kasvaneet poikkeuksellisen nopeasti. Olennaista onkin ymmärtää, että jos yhtiön tulos kasvaa vaikkapa 50 ja osakekurssi nousee samaan aikaan 50 prosentti, on P/E-luku pysynyt ennallaan. Tällä mittarilla yhtiö ei siis ole ”kallistunut”, vaikka kurssi on noussut tuntuvasti. Tietenkin sijoituspäätösten tekemiseksi tarvitaan aina yhtä tunnuslukua laajempi tarkastelu, mutta edellä kuvattu on keskeistä ymmärtää.
Kun analyytikot nostavat jatkuvasti ennusteitaan liikevaihdosta ja tuloksesta, myös 12 kuukautta eteenpäin katsovat ns. forward P/E -luvut pysyvät yllättävän hallittuina, vaikka osakekurssit kohoavat voimakkaasti. Markkina ei siis hinnoittele pelkkää hypeä, vaan myös hyvin konkreettista tuloskasvua.
Juuri tässä piilee kuitenkin myös nykyisen AI-markkinan keskeinen riski. P/E-luvun E eli earnings voi osoittautua paljon nykyodotuksia heikommaksi pitkällä aikavälillä. Tällä hetkellä monet tekoälyyn liittyvät yhtiöt tekevät poikkeuksellisen korkeita katteita, koska kysyntä ylittää tarjonnan. Erityisesti laskentatehoon, siruihin ja datakeskusinfrastruktuuriin liittyvät markkinat muistuttavat hetkittäin jopa pullonkaulatilannetta. Tällaisessa ympäristössä liiketoimintatason voittajien kannattavuus voi nousta epätavallisen korkeaksi.
Keskeiset kysymykset kuuluvat: Kiristyykö kilpailu, kasvaako kapasiteetti yli-investoinnein ja alkavatko asiakkaat etsiä halvempia vaihtoehtoja? Samalla tekoälyteknologia voi vähitellen muuttua erottuvasta kilpailuedusta enemmän perusinfrastruktuuriksi – vähän samaan tapaan kuin pilvipalvelut tai internetyhteydet aikanaan. Jos näin käy, nykyiset tulosennusteet voivat osoittautua liian optimistisiksi. Silloin ongelma ei välttämättä ole se, että sijoittajat maksoivat aivan mahdotonta P/E-kerrointa. Ongelma voi olla se, että markkina yliarvioi tekoälyliiketoiminnan pitkän aikavälin kannattavuuden kestävyyden. Olennaista on myös arvioida, milloin edellä kuvattu kannattavuuden normalisoituminen mahdollisesti tapahtuisi.
Toisin sanoen mahdollinen kupla ei ehkä ole hinnassa suhteessa tämän tai ensi vuoden tuloksiin – vaan siinä oletuksessa, että nykyinen kannattavuustaso jatkuu tai paranee vuosikausien ajan. Tämä tekee nykyisestä tilanteesta sijoittajan kannalta poikkeuksellisen mielenkiintoisen. Tekoäly voi aivan hyvin mullistaa talouden ja samalla silti tuottaa sijoittajille pettymyksiä, jos kilpailu syö tuottoja enemmän kuin nyt odotetaan. Toisaalta nyky-ymmärryksellä hinnoitellut odotukset voidaan edelleen myös ylittää.
Siksi tärkein kysymys ei ehkä ole, ovatko AI-osakkeet tällä hetkellä liian kalliita suhteessa ensi vuoden tulokseen. Olennaisempaa on pohtia, kuinka kestävä tuo tulostaso todella on seuraavien viiden tai kymmenen vuoden perspektiivissä.
Kun ”E” romahtaa, markkina rankaisee armotta
Sijoittajat puhuvat usein arvostuskertoimista, mutta pitkällä aikavälillä osakkeiden kohtalon ratkaisee yleensä yksi asia: tuloskunnon kestävyys. Sen taustalla on yhtiön kannattavuuden marginaali, eli paljonko yhtiön myynnistä jää ns. viivan alle.
Juuri siksi tekoälymarkkinassa kannattaa nyt katsoa erityisesti P/E-luvun E:tä eli earnings-komponenttia. Historia nimittäin osoittaa, että kaikkein vaarallisimmat tilanteet syntyvät usein silloin, kun markkina uskoo poikkeuksellisen korkean kannattavuuden olevan pysyvää. Jos kannattavuustaso alkaa pudota, P/E-luvun E voi pienentyä paljon nopeammin kuin sijoittajat odottavat. Tämä on myös tekoälyteeman keskeinen riski juuri nyt. Jokainen arvioikoon tahollaan, mikä on kyseisen sektorin pitkän aikavälin kannattavuustaso ja yhtiötason kilpailuetujen kestävyys.
Uskaltaako olla ilmankaan tekoälysijoituksia?
Siinä missä vielä 2010-luvulla nopeat kannattavan kasvun yhtiöt skaalasivat itsensä maailman johtaviksi toimijoiksi muutamissa vuosissa, on nykyinen tekoälyaalto osoittanut, että sen voi tehdä jatkossa muutamissa kvartaaleissa tai jopa kuukausissa. Todistamme siis aidosti uuden teknologian aaltoa.
Retorisina kysymyksinä voi esittää, missä määrin tekoälysektorilla uskaltaa olla mukana, ja toisaalta missä määrin sieltä uskaltaa olla poissa? Kyseessä on kuitenkin sektori, joka jo reaalimaailmassa tuottaa tällä hetkellä tulosta parhaiden yhtiöiden liiketoimintojen tasolla enemmän kvartaalissa kuin koko Helsingin pörssilista tuottaa vuodessa yhteensä.
—
Kirjoittaja lähipiireineen ei omista kirjoitushetkellä tekoäly-yhtiöiden arvopapereita. Kirjoittaja ei sitoudu päivittämään mahdollisia omistusmuutoksia tekstin julkaisun jälkeen. Teksti ei ota kantaa ajoitukseen eikä yksittäisiin sijoituskohteisiin, sijoitusstrategioiden paremmuuteen tai yksittäisiin yrityksiin. Blogi ei sisällä sijoitussuosituksia, eikä kirjoituksen tarkoituksena ole laatia tekstissä mainituista yhtiöistä, strategioista tai edes niiden osista sijoitusanalyysiä, taikka antaa osakkeesta tai strategiasta suositusta taikka tavoitehintaa.Tässä blogissa esitetyt ajatukset eivät ole sijoitusneuvoja. Kukaan ei voi antaa oikeita neuvoja tuntematta sijoittajan taloudellista tilannetta, sijoitushorisonttia, riskinsietokykyä tai muita hänen sijoitussuunnitelmansa yksityiskohtia. Pelkästään blogin välityksellä ei ole myöskään mahdollista käsitellä sijoituskohteita sillä tarkkuudella kuin jokaisen sijoittajan tulisi tehdä ennen sijoituspäätöksen tekoa.Sijoitustoiminta sisältää riskin menettää pääoma kokonaan, ja jokainen vastaa sijoituksistaan itse. Kirjoittajaa voi seurata myös Twitterissä (@JukkaOksaharju).
