Yritysjohdon kompensaatiojärjestelmissä paljon kehitettävää

Tuomo Pietiläinen (Helsingin Sanomat 1.7.2013 A26-27) ja Jukka Oksaharju (Nordet Blogi 4.7.2013) käsittelivät viime viikolla julkaistuissa kirjoituksissaan yritysjohdon palkitsemista, joka on aina voimakkaita tunteita herättävä aihe. Toimittaja Pietiläisen tekstistä paistoi hämmästys yritysjohtajien korkeita palkkioita kohtaan, kun taas meklari Oksaharjun mielestä hyville johtajille kuuluukin maksaa miljoonaluokan kompensaatiota. En malttanut olla tulematta mukaan keskusteluun, joten avaan seuraavaksi omia ajatuksiani yritysjohdon palkitsemisesta ja ansioiden nykytason mielekkyydestä yksityissijoittajan näkökulmasta. Pyrin erityisesti pureutumaan syihin, jotka ovat johtaneet kyseenalaisten kompensaatiojärjestelmien syntyyn ja monien mielestä kohtuuttomiin palkkioihin.

Olen Oksaharjun kanssa monelta osin samaa mieltä enkä aivan ymmärrä Pietiläisen kummastelua Sampon harjoittamaa palkitsemispolitiikkaa kohtaan. Hyville johtajille tulee maksaa kohtuullisen merkittävät bonukset peruspalkan lisäksi, heikoille ei. Kummastelu tulisikin kohdistaa siihen, miksi monissa suomalaisyrityksissä myös heikoista suorituksista palkitaan avokätisesti. Omasta mielestäni keskivertojohtaja tienaa nykyisin aivan liian paljon, heikoista johtajista puhumattakaan. Ymmärrän toki, että johdon laatu on aina enemmän tai vähemmän subjektiivinen käsite, joten jyvien erottelu akanoista ei aina ole kovin suoraviivaista tai helppoa. Esimerkiksi yhtiön tuloksen kehitys ei suoraan kerro johdon laadusta, sillä siihen luonnollisesti vaikuttavat myös esimerkiksi monet makrotaloudelliset tekijät, jotka eivät ole johdon vaikutusmahdollisuuksien piirissä. Tästä syystä palkitsemista ei tulla koskaan saamaan täysin oikeudenmukaiseksi ja todelliseen osaamiseen perustuvaksi. Tämä ei kuitenkaan voi johtaa siihen, että umpisurkeiden päätösten tekemisestä maksetaan järkyttävän suuria korvauksia. Kuten Oksaharjukin toteaa ”yritysjohdon ansioiden tulee seurata omistaja-arvon kehitystä”. Tämä on ilmeistä, joten kriittisempi kysymys onkin se, mikä mittari kuvaa omistaja-arvon luomista parhaiten. Kvartaalitaloudessa toimiva johto kyllä tietää konstit tuloksen ja jopa pörssikurssin nostamiseen lyhytkestoisesti, mutta pitkäjänteinen ja tasainen omistajan varallisuuden kasvattaminen on kokonaan toinen juttu. Valitettavasti monet pörssiyhtiöt palkitsevat johtoaan avokätisesti omistajien kannalta täysin katastrofaalistenkin suoritusten jälkeen, kuten myös Oksaharjun kirjoituksessa kuvataan. Miksi näin tapahtuu vuosi toisensa jälkeen? Miksei omistajien varallisuuden pitkäjänteinen maksimointi välttämättä täysin ohjaa johdon palkitsemista? Miksi pörssikurssi on noussut ylikorostuneeseen asemaan johdon palkkiomittarina? Palataan näihin kysymyksiin uudelleen tuonnempana.

Uskon, että suurin osa sijoittajista on kanssani samaa mieltä siitä, ettei heikosta suorituksesta tule maksaa lisäkorvausta tai suuria palkkioita. Toinen kysymys on sitten se, onko todistettavasti huippulaadukasta työtä tekevien johtajien palkkioidenkaan suuruus enää nykypäivänä missään järkevyyden rajoissa. Missä kulkee raja hyvien johtajien kohdalla? Onko huippujohtajan työsuoritus miljoonien arvoinen osakkeenomistajalle? Ovatko laadukkaimpien pörssiyhtiöidemme johtajat todella niin poikkeuksellisia yksilöitä, että kukaan muu ei pystyisi samaan pienemmällä palkalla? Miksi huippujohtajien palkat ovat ylipäätään vuosien saatossa kohonneet nykyiselle tasolleen?

Sekä palkitsemisperusteisiin että järkevän kompensaation suuruuteen liittyviä kysymyksiä on paljon. Vastauksien löytämiseksi on pohdittava korkeiden palkkioiden taustalla olevia todellisia ongelmia. Yritysjohdon korkeat palkkiot ovat nimittäin seuraus, eivät itsessään ongelman ydin.

Todellinen ongelma liittyy kapitalismissa tapahtuneeseen transformaatioon, jonka aikana yritysten kontrollointi on siirtynyt todellisilta omistajilta erilaisille välikäsille kuten rahastojen salkunhoitajille. Jos tarkastelemme esimerkiksi USA:n markkinoita, vuonna 1950 suorat osakesijoitukset edustivat yli 90 % kaikista osakesijoituksista instituutioiden kautta tehtyjen epäsuorien sijoitusten ollessa vain vajaan kymmenesosan luokkaa. Nykypäivänä tilanne on kääntynyt lähestulkoon ylösalaisin. Tosiasiallisten omistajien (rahastoja omistavien yksityissijoittajien) ja yritysten väliin syntyneet instituutiot (yhtiöiden juridiset omistajat) eivät itsessään ole huono asia – päinvastoin niiden rooli on monessa mielessä tärkeä – mutta niiden mukana alkuperäiset kapitalistiset arvot ovat valitettavasti päässeet himmentymään.

Nämä omistajien ”uudet” agentit eivät ole käyttäytyneet kuten agenttien kuuluisi. Nämä agentit, olivatpa ne eläkerahastopomoja tai pankin rahastosalkunhoitajia, tuntuvat unohtaneen täysin perinteiset kapitalismin ja sijoittamisen ”prinsiipit”. Kun kapitalismi ja sijoittaminen perustuivat ennen pitkäjänteiseen omistajuuteen ja luottamukseen, että yritysjohto tekee kaikkensa pääomaa liiketoimintaan sijoittaneen omistajan hyväksi, on nykypäivän agenttivetoinen kapitalismi spekulaation ja luottamuspulan tyyssija. Miksi nykypäivän instituutiosijoittaja olisi kiinnostunut omistaja-arvon pitkäjänteisestä kasvattamisesta ja yrityksen todellisen arvon kehityksestä, kun osaketta ei ole tarkoitus omistaa muutamaa kuukautta kauempaa. Tässä tilanteessa huomattavasti tärkeämpää on pyrkiä maksimoimaan osakkeen pörssikurssin kehitys lyhyellä aikavälillä, jotta osake voidaan pian myydä pois ostohintaa korkeampaan kurssiin. Ei ole ihme, että tällaisessa rahastojen hallitsemassa korporaatiomaailmassa yritysjohdolla on paine osakekurssin (ei yrityksen todellisen arvon) kehityksen seuraamiseen ja kompensaatiojärjestelmät rakennetaan sen mukaisiksi.   

Pitkäjänteisyys-aspektin lisäksi kapitalismin arvot ovat hämärtyneet myös luottamuspuolella, mikä on suurin syy esimerkiksi optiopalkkiojärjestelmien syntymiseen. Adam Smith (The Wealth of Nations, 1776) varoitteli jo yli 200 vuotta sitten seuraavasti: ”Managers of other people’s money rarely watch over it with the same anxious vigilance with which they watch over their own…they very easily give themselves a dispensation.” Koska omistajilla ei ole enää täyttä luottamusta siihen, että yritysjohto kaitsee heidän sijoittamaansa pääomaa riittävän huolellisesti, on omistajien täytynyt kehittää erilaisia kannustinpalkkausjärjestelmiä varmistaakseen omien ja yritysjohdon intressien yhtenevyys. Maailmassa, jossa omistus oli vielä valtaosin “kasvollista”, omistajien ja johdon välinen luottamus pelasi huomattavasti nykyistä paremmin ilman kannustinpalkkausjärjestelmiäkin.

Jos johtaja saadaan korkeilla palkkioilla tekemään omistaja-arvoa kasvattavia toimenpiteitä, palkkioille on olemassa järkevät perusteet. Jos näin ei ole, korkeat palkkiot on syytä kyseenalaistaa. John Bogle tutki kirjassaan The Battle for the Soul of Capitalism yritysjohdon palkkioiden kehitystä suhteessa yritysten voittojen kasvuun sekä talouskasvuun ja havaitsi, että välillä 1980-2004 toimitusjohtajien palkat kohosivat USA:ssa reaalisesti keskimäärin 8,5 % vuodessa, kun yritysten voitot kasvoivat samaan aikaan reaalisesti vain 2,9 % vuodessa. Voisi olettaa, että toimitusjohtajien huimat palkankorotukset olisivat olleet seurausta hyvin tehdystä työstä eli omistaja-arvon kasvattamisesta, mutta itse asiassa keskiverto-CEO tuhosi tuolla ajanjaksolla omistajien varallisuutta, sillä talouskasvu oli samaan aikaan 3,1 % vuodessa eli 0,2 %-yksikköä voittojen kasvua nopeampaa. Bogle kutsuu tätä järjenvastaisuutta yhdeksi aikakautemme suurimmista anomalioista. Humoristisesti voisikin todeta, että jos kaikkien yhdysvaltalaisten pörssiyhtiöiden ykköspallilla olisi istunut apina tekemässä päätöksiä, yritykset olisivat menestyneet toteutunutta kehitystä paremmin (apinoiden sattumanvaraisesti tekemien hyvien ja huonojen päätösten kumotessa toisensa ja yritysten kehittyessä siten keskimääräisen hyvin talouskasvun mukana).

Vaikka yllä kuvattu kehityskulku on vain yksi esimerkki yhdeltä ajanjaksolta USA:sta, kehitys on ollut samansuuntaista niin Suomessa kuin muuallakin maailmassa kuten me kaikki olemme havainneet. Johtopäätös on ilmeinen: Vain harva yritysjohtaja kykenee sellaisiin manöövereihin, että tähtitieteelliset palkat olisivat perusteltuja.  Aidosti erinomaisille johtajille voi hyvällä syyllä maksaa huomattavaa kompensaatiota.  Ongelma on siinä, että näiden huippujohtajien vanavedessä myös keskivertojohtajat ja vielä pahempaa, heikot johtajat, vaativat itselleen kovempia palkkioita. Tästä syntyy kierre, joka johtaa siihen, että kaikkien palkat nousevat kiihtyvällä tahdilla. Rahastopomoja ja salkunhoitajia tämä kehitys ei tietenkään huolestuta, sillä he hamuavat vain kurssinousuja ja ovat todennäköisesti jo myyneet osakkeensa siinä vaiheessa, kun avokätinen optio-ohjelma laukeaa todellisten pitkäjänteisten omistajien maksettavaksi. Juuri tässä piilee todellinen ongelma. Harva yksityissijoittaja hyppii ilosta tasajalkaa, kun Sanoman ”strategiaa toteuttava” johto tekee ylihintaisia yritysostoja ja alihintaisia yritysmyyntejä ja kahmii samaan aikaan taskuihinsa miljoonien palkkioita osakkeenomistajien kukkaroista. ”Kasvua hinnalla millä hyvänsä” -tyyppinen strategia ei lyhytjänteisten instituutiosijoittajien näkökulmasta ole pekkaa pahempi. Osakekurssihan saattaa kasvunäkymien myötä singahtaa melkoisesti ylöspäin ennen kuin markkinat tajuavat asioiden todellisen laidan. Ja tässä välissä voi hyvin tehdä rahaa. Koska yritysten todellisilla omistajilla eli niillä, jotka lystin loppujen lopuksi maksavat, ei ole osaa eikä arpaa johdon palkitsemisjärjestelmien rakentamisessa, on jopa luonnollista, että palkkiot ovat useimmissa tapauksissa karanneet käsistä. Muiden rahoja on aina paljon mukavampi jakaa toisille kuin omia. Tämän yritysmaailmaa hallitsevat ja siten palkitsemisjärjestelmien suunnittelussa mukana olevat instituutiosijoittajat ovat totisesti huomanneet.

Kuten todettu, keskivertojohtajan palkkioiden suuruuden lisäksi nykypäivän ongelmana on palkkioiden sitominen pörssikurssin lyhyen aikavälin kehitykseen. Todellinen sijoittaja, joka jo määritelmällisesti on liikkeellä pitkällä aikavälillä, liittäisi johdon kompensaation mieluummin esimerkiksi taloudellisen lisäarvon (pääomakustannuksen ylittävän tuoton) tuottamiseen useamman vuoden periodilla. Näin vältyttäisiin seuraamasta pörssikurssia itseisarvoisesti ja voitaisiin keskittyä oleelliseen eli asiakkaiden laadukkaaseen palvelemiseen, jota kautta yrityksen voitot syntyvät, olipa pörssikurssi mitä tahansa. Sijoittajalle on tärkeintä, että yritys tekee pääomalleen mahdollisimman suurta tuottoa, josta osa jaetaan ulos osinkoina. Mitä ennustettavammin (tasaisemmin) yritys tähän kykenee, sitä suurempaa arvoa se luo omistajille. Pörssikurssi heijastelee tätä arvonluontikykyä pitkällä aikavälillä, mutta ajoittain (lyhyellä aikavälillä) osakkeiden pörssinoteeraukset saattavat erota suurestikin yhtiöiden todellisesta arvosta. Edellä kuvatuista syistä johtuen omistajavaltaa pitävien instituutioiden ja tosiasiallisten omistajien näkemykset järkevistä palkkiomittareista eroavat merkittävästi toisistaan. Koska instituutioiden sana on nyky-yritysmaailmassa huomattavasti painavampi, rakennetaan suurin osa yritysten palkkiomittaristoista osakekurssin varaan.

Joskus suuryritysten johtajien korkeita palkkoja perustellaan sillä, että yritysmaailman huipulla toimivien keulakuvien kuuluu tienata hyvin ihan samalla tavalla kuin eturivin tähtien elokuva- tai urheilualalla. Korporaatiomaailman omia supertähtiämme ei kuitenkaan voi millään muotoa rinnastaa esimerkiksi elokuva- ja urheilutähtiin, joiden utopistiset palkkiot tulevat loppujen lopuksi fanien tai joukkueiden taustalla harrastusmielessä vaikuttavien omistajien taskuista suoraan. Lisäksi on syytä ymmärtää, että liiketoimintamallin mukaisesti urheiluseurojen omistajat tekevät rahaa nimenomaan näillä tähdillään. ”Tavallisten” yritysten omistajat eivät tee euron euroa pelkillä toimitusjohtajillaan.

Loppujen lopuksi vika ei ole johtajissa, ei etenkään ansiokasta työtä tekevässä parhaimmistossa, vaan väärin perustein suunnitelluissa palkkiojärjestelmissä, jotka takaavat erinomaisen kompensaation surkeastakin työstä. En väitä, että kaikki järjestelmät olisivat susia, mutta valitettavasti niitäkin löytyy aivan liikaa, kuten olemme saaneet aiheen ympärillä viime aikoina pyörineestä kiivaasta keskustelusta huomata. Upton Sinclair ei olisi voinut osua paremmin asian ytimeen todetessaan: ”It’s amazing how difficult it is for a man to understand something if he’s paid a small fortune not to understand it”. 

__________

Kirjoittaja omistaa tekstissä mainituista yhtiöistä Sampoa.

Sijoitusneuvonta on luvanvaraista toimintaa. Tässä blogissa esitetyt ajatukset eivät ole sijoitusneuvoja. Kukaan ei voi antaa oikeita neuvoja tuntematta sijoittajan taloudellista tilannetta, sijoitushorisonttia, riskinsietokykyä tai muita hänen sijoitussuunnitelmansa yksityiskohtia. Pelkästään blogin välityksellä ei ole myöskään mahdollista käsitellä sijoituskohteita sillä tarkkuudella kuin jokaisen sijoittajan tulisi tehdä ennen sijoituspäätöksen tekoa.

Etkö ole vielä Nordnetin asiakas? Tule asiakkaaksi tästä.

Alla olevassa kommenttikentässä voit kommentoida tämän blogikirjoituksen sisältöä ja lukea muiden jättämiä kommentteja. Kommenttien sisältö ei edusta Nordnetin mielipidettä. Nordnet ei tarkista kommentteja ennen niiden julkaisemista, mutta poistamme epäasialliset kommentit, jos sellaisia esiintyy.
Jos haluat tietää lisää siitä, miten Nordnet käsittelee henkilötietojasi, klikkaa tästä.

guest
1 Kommentti
vanhin
uusin tykätyin
Inline-palaute
Näytä kaikki kommentit
Nimetön
Nimetön
11.07.2013 22:19

D. Ariely kirjassaan The upside of irrationality esittää palkkiojärjestelmät yhdeksi syyksi siihen että yritysjohtajat tekevät huonoja päätöksiä:
http://www.huffingtonpost.com/dan-ariely/the-irrational-side-of-co_b_592165.html
Tarpeeksi suuri rahallinen palkkio siis toimii stressi/häiriö -tekijänä.