Terveydenhoitoalalla mahdollisuuksia hyviin tuottoihin, osa 1.

Yleisesti sijoittajat vihaavat epävarmuutta, mutta toisaalta markkinoiden epävarmuus voi tarjota poikkeuksellisia mahdollisuuksia päänsä kylmänä pitävälle ja kotiläksynsä hyvin tekevälle sijoittajalle. Yhdysvalloissa terveydenhuoltoala on hyvä esimerkki epävarmuudesta ja heilunnasta. Edellisen presidentin lanseeraama Obamacare toi terveydenhuollon useiden miljoonien vakuuttamattomien amerikkalaisten ulottuville. Nykyinen presidentti Trump olisi taas halunnut ajaa alas koko systeemin. Trumpin veti esityksensä takaisin maaliskuun loppupuolella, kun se ei olisi mennyt edustajainhuoneen äänestyksessä läpi, mutta esitys saatetaan tuoda vielä jossain vaiheessa ja jossain muodossa uudelleen esille.

Terveydenhoitoala on ollut poliittisesti herkkä aihe Yhdysvalloissa aiemminkin. Presidenttiehdokas Hilary Clinton vaati lääkkeiden hinnoittelua kuriin jo viime kesänä. Myös Trump on uhannut puuttua aiheeseen. Lääkealan kilpailun avaaminen asettaisi laskupaineita lääkkeiden hintoihin. Mahdolliset lakimuutokset ovatkin kaikista olennaisin asia alalle ja sen yrityksille. Toisaalta täytyy muistaa, että niin kauan kun Yhdysvalloissa on täysin erilainen systeemi kuin Euroopassa – jossa on lääkekuluille yleensä yksi hallituksen kontrolloima maksaja – niin useiden vakuutusten maksajien kanssa yrityksillä on laajemmat hinnoittelumahdollisuudet myös tulevaisuudessa.

Itsessään monet terveydenhoitoalan yritykset tarjoavat hyvää laatua, kasvumahdollisuuksia ja viimeaikaisista epävarmuuksista johtuen sitä nyt myös hyvällä hinnalla. Useat alan yritykset ovat määrättyjen lääkkeiden tuotannon osalta lähes monopoli tai ainakin oligopoliasemassa. Terveydenhoitoalan liiketoiminta ei ole syklistä, vaan globaali väestön vanheneminen antaa kasvulle hyvän potkun. Yrityksillä on poikkeuksetta vahva tase, korkea pääoman tuotto ja ne tuottavat paljon kassavirtaa.

 

Amgen (NYSE:AMGN)

Amgen on bioteknologiayritys, joka kehittää, valmistaa ja toimittaa terapeuttisia aineita ihmisten lääkitsemiseen. Amgen on alansa johtava yritys, joka on erikoistunut munuaissairauksia ja syövän hoitoa tukevien tuotteiden valmistamiseen.

Amgen on nimenomaan bioteknologiayritys, eikä lääkeyritys. Yksinkertaistaen bioteknologia tarkoittaa muiden eliöiden tai niiden osien hyödyntämistä ihmiselle hyödyllisten aineiden, kuten lääkkeiden, tuottamiseen. Lääketeollisuus sen sijaan valmistaa lääkkeensä yleensä kemiallisista yhdisteistä.

Sijoittajalle tämä on siksi olennaista, että se vaikuttaa yhtiöiden tuotteiden myyntiin patenttien päättymisen jälkeen. Sekä lääketeollisuuden että bioteknologian yritykset hakevat yleensä tärkeimmille tuotteilleen patenttisuojan, jotka sitten jossain vaiheessa – yleensä 20 vuoden jälkeen – päättyy. Kun lääketehtaan valmistaman lääkkeen patentti päättyy, niin kilpailijat voivat tuoda markkinoille vastaavia rinnakkaistuotteita – ja yleensä tekevätkin sen selvästi halvemmalla.

Hyvä esimerkki on Pfizerin valmistaman maailman myydyimmän lääkkeen, kolesterolilääke Liptorin tapaus. Patenttisuojatun Liptorin kuukausikäyttö tuli maksamaan asiakkaalle yli 200 USD, kun taas patentin päättymisen jälkeen vastaavan rinnakkaislääkkeen käyttö tuli maksamaan n. 10 USD kuukaudessa! Liptoria myytiin huippuaikana 2009 oli 11 miljardin USD:n edestä vuodessa ja kun patentti päättyi, myynti putosi 2015 1.9 miljardiin. Samanlaisen kohtalon pienemmässä mittakaavassa kokivat Orionin Parkinson-lääkkeet Stalevo ja Comtess/Contan.

Bioteknologiset lääkkeet ovatkin sitten hieman mutkikkaampi juttu. Patentin päättymisen jälkeen nekin ovat vapaita kopioinnille ja rinnakkaiselle kilpailulle. Niiden täysin vastaava kopioiminen on kuitenkin hankalampaa, koska ne on valmistettu elävistä organismeista. Tässä tapauksessa kopioijan on osoitettava, että kopiotuote on yhtä tehokas tekemällä kliinisiä tutkimuksia, jotka saattavat maksaa satoja miljoonia dollareita.

Toisin kuin puhtaasti geneeriset rinnakkaislääkkeet, bioteknologiset tuotteet harvoin ovat täysin samanlaisia kopioita ja silloin myös lääkintähenkilökunta (lääkärit, farmaseutit) käsittelee niitä eri lääkkeinä. Kalliiden kliinisten kokeiden takia ne ovat usein myös vain noin 15 % halvempia kuin alkuperäislääkkeet, joita ne pyrkivät kopioimaan. Tämän takia patentin päättyminen, vaikka voi johtaa myynnin hidastumiseen tai lievään laskuun, ei aiheuta totaalista romahtamista. Tämä antaa parhaille bioteknologia yrityksille määrätyn kilpailuedun ja suojamuurin lääketeollisuudessa.

 

Talouslukuja

Markkina-arvo         120.74 Miljardia USD

EV/EBIT                 11.8

P/E                        16.0

P/B                        4.1 vertailulukuna ROE                                      26.2 %

P/S                        5.4 vertailulukuna Netto liikevoittomarginaali        33.6 %

ROA                       10.2

Velkaantumisaste     1.16

Osinkotuotto           2.5 %

F-Score                    8

Amgen on yksi maailman suurimmista bioteknologia yrityksistä. Se on kasvanut voimakkaasti viime vuosien aikana. Niin liikevaihto, tulos kuin tasearvo ovat kasvaneet viimeisen kymmenen vuoden aikana 10 % tai sitä suuremmalla vauhdilla. Tällöin ensimmäinen kysymys kuuluu aina, jatkuuko kasvu samalla vauhdilla? Kasvussa on aina riskinsä, mutta Amgenilla on laaja ja monipuolinen tuotevalikoima kuudella terapeuttisella alueella. Jos jollain sektorilla tulee takapakkia, niin muut voivat sen korvata. Tälläkin hetkellä yhtiöllä on yli kolmekymmentä uutta tuotetta kehittelyn alla.

Mikä parasta Amgenin kasvu ja tulokset eivät ole vielä kovin raa’asti hinnoiteltu. Tämä antaa ostajalle turvamarginaalia. Kasvun lisäksi yhtiö tuottaa vahvaa rahavirtaa (sen kassavarat ylittävät velat). Ylijäävää rahavirtaa Amgen on käyttänyt sekä omien osakkeiden ostamiseen että osinkojen kasvattamiseen. Osinkotuotto 2.5 % on tyydyttävä ja voimakkaasti kasvava. Yrityksen kasvun jatkumista puoltaa myös väestön ikääntyminen ja sitä kautta lisääntyvä lääkkeiden käyttö.

 

Gilead Science (NYSE:GILD)

 Gilead Science on yksi Bioteknologia alan suurimmista pelureista. Yritys valmistaa farmaseuttisia tuotteita kahdelle pääalueelle: HIV:n hoitoon ja maksasairauksien kuten kroonisen hepatiitin hoitoon. Gilead Sciencen onnistuminen näillä aluilla on ollut hyvin kaksijakoinen. HIV:n hoitoon liittyvä liiketoiminta kasvaa ja tuottaa. Sen sijaan kauppa Hepatiitti C -viruksen hoidon ympärillä (HCV liiketoiminta) on laskusuunnassa.

HIV:n hoidon liiketoiminta kasvaa noin 6-8 % vuosivauhdilla kehittyvissä maissa. Koska Gileadin kulut eivät kasva samaa vauhti kuin myynti, niin myynnin 6-8 % kasvu tuo 8-10 % voiton. Kuten tiedämme, niin AIDS ei ole enää kuolemantuomio, vaan lääkkeillä tauti pystytään pitämään kurissa ja potilas voi elää jokseenkin normaalia elämää. Yhtiön kannalta miellyttävä asia on se, että potilas joutuu käyttämään lääkitystä lopun ikäänsä.

Hepatiitti C:n kohdalla asia ei ole niin suosiollinen yrityksen kannalta. Jokainen hoidettu potilas on yksi asiakas vähemmän. Ja hepatiitin hoito etenkään kehittyvillä markkinoilla ei näytä olevan kasvavaa liiketoiminta. Silti näiden lääkkeiden korkeat voittomarginaalit ovat houkutelleet kilpailua alalle, mikä on ennestään lisännyt painetta Gilead Sciencen markkinaosuudelle.

 

Talouslukuja

Markkina-arvo          88.79 Miljardia USD

EV/EBIT                  5.7

P/E                         6.7

P/B                         4.1  vertailulukuna ROE                                      81.1 %

P/S                         3.0  vertailulukuna Netto liikevoittomarginaali        44.4 %

ROA                        25.7

Velkaantumisaste      1.40

Osinkotuotto            2.9 %

F-Score                     4

Talouslukuihin katsomalla Gilead näyttää väkisinkin aliarvostetulta. P/E on alle 7 (pitkän ajan keskiarvo noin 18) ja EV/EBIT alle 6 (keskiarvon ollessa noin 13) ja kasvava osinkotuotto 2.9 % (osingonjakosuhteella 0.20). Kvartaalinen osinkokohtainen tulos on ollut lähellä 2.50 USD myös vaikeina aikoina, mikä antaa lähelle 10 USD vuosittaisen tuoton per osake. Tämän lisäksi kassavirta on pysynyt jatkuvasti vahvana. Pyöritteli numeroita miten päin tahansa, niin lopputulos on aina sama: osake näyttää aliarvostetulta.

Gileadin kurssi on kuitenkin ollut laskussa jo puolitoista vuotta. Mikä sitten yrityksessä mättää? Poliittisen ja sitä kautta yleisesti lääketeollisuuteen liittyvän epävarmuuden lisäksi suurin syy alamäkeen on ollut sijoittajien epäily yhtiön kasvun jatkumisesta. Erityisesti huolta on aiheuttanut HVC liiketoiminnan vaikeudet, koska se on kattanut kuitenkin lähes 50 % Gileadin myynnistä.

Kuitenkin jos laskemme HIV lääkkeistä koostuvan liiketoiminnan ja vähennämme siitä kaiken tämän liiketoiminnan suoraan aiheuttamat kulut plus tutkimus- ja kehityskulut, niin pelkästään HIV liiketoiminta tuottaa 4.50-5.00 USD osakekohtaisen tuloksen vuodessa. Laadukas liiketoiminta, jonka tuotot kasvavat tasaisesti 8-10 % vuosivauhdilla tulisi arvostaa 14-16 kertaisesti tulokseensa nähden. Tämä antaisi osakkeen arvoksi 63-80 USD, mikä on vähintäänkin yhtiön tämän hetkinen pörssiarvo. Eli näillä hinnoilla sijoittaja saa koko – vaikkakin vaikeasti arvioitavan – HCV liiketoiminnan ilmaiseksi. Emmekä tässä laskelmassa ole myöskään antaneet mitään arvoa Gileadin tulevalle tuoteputkelle, jota varmasti syntyy lähes 5 miljoonan USD:n tutkimus- ja kehityskuluilla.

Pitää vielä muistaa Gileadin vahva rahavirta, jonka käyttöön sillä on useampia mahdollisuuksia. Gilead voi tehdä yritysostoja (näitä varmasti tulee tapahtumaan, vaikka yhtiö on valinnut rauhallisen etenemisvauhdin – mikä varmasti onkin viisaampaa), Gilead voi ostaa omia osakkeitaan (hyvä vaihtoehto silloin kun kassassa on rahaa ja yhtiön osakekurssi on alamaissa) ja yhtiö voi maksaa kasvavaa osinkoa. Kaikki oikein toteutettuina sijoittajan kannalta hyviä vaihtoehtoja.

 

Allergan (NYSE:AGN)

Allergan on yksi suurimmista erikoislääkevalmistajista. Yhtiö kehittää, valmistaa ja jakelee geneerisiä, brändi- ja biosimilaarisia tuotteita.

Allergan on muotoutunut useampien yritysostojen, fuusioiden ja nimen muutosten tuloksena. Allerganin nykyhistorian voidaan katsoa alkaneen nimellä Watson Pharmaceutical. Yhtiö osti 2013 sveitsiläisen lääkeyrityksen nimeltä Actavis ja samalla muutti nimensä tähän. 2014 Actavis osti Allerganin ja nimi muuttui nyt voimassa olevaksi. Kaikkien näiden nimenmuutosten ja yritysostojen mukana Allergan päätyi Dubliniin irlantilaiseksi yritykseksi ja sai erittäin alhaisen veroasteen.

Vauhdikas tarina sai jatkoa 2015 kun Allergan ja Pfizer julkaisivat sopimuksen, jonka mukaan Pfizer olisi Allerganin hankkiessaan päätynyt irlantilaiseksi yritykseksi – tietenkin verojen takia. Huhtikuussa 2016 Yhdysvaltojen valtionvarainministeriö kuitenkin vihelsi pelin poikki lakimuutoksella. Tämän seurauksena Allerganin pörssikurssi laski yli 300 USD huipuista 220 USD tietämille.

 

Talouslukuja

Markkina-arvo         80.18 Miljardia USD

EV/EBIT                 negatiivinen

P/E                        6.2

P/B                        1.2 vertailulukuna ROE                                  18.5 %

P/S                        6.2 vertailulukuna Netto liikevoittomarginaali    100.0 %

ROA                       11.3 %

Velkaantumisaste     0.43

Osinkotuotto           0.30 %

F-Score                   6

Näyttäisi siltä, että Allerganin johto, CEO Brent Saunders etunenässä, on osakkeenomistajaystävällinen ja kiinnostunut pääomien tehokkaasta hyödyntämisestä. Tästä osoituksena oli geneerisen liiketoiminnan myynti TEVA:lle ja ilmoitus varojen käytöstä velan lyhentämiseen sekä omien osakkeiden ostamiseen.

Allerganin arvostaminen perinteisin menetelmin ei ole ihan yksinkertaista. Itse asiassa yhtiön P/E luku ei kerro välttämättä paljoakaan. Viime vuoden osakekohtaisella tuloksella se on todella alhainen ja ensi vuoden analyytikkoennusteilla (16-17 USD per osake) vähintään kohtuullinen. Yhtiötä on jopa syytetty osakekohtaisen tuloksen vääristämisestä tai ainakin harhaanjohtamisesta, koska Allergan on jatkuvasti halunnut tulosjulkistuksiensa yhteydessä ilmoittaa ei GAAP (USA:n tilinpäätösstandardi) mukaisen tulosmittarin ”Performance Net Income.” Yhdysvaltojen finanssivalvoja SEC on yhtiötä tästä jo huomauttanut.

Tosiasiassa yrityksen arvo löytyy sen kasvusta. Myyntitulot ovat kasvaneet viidessä vuodessa 4.6 miljardista 15 miljardiin. Tämä ei kuitenkaan ole vielä mitään verrattuna siihen, miten Allerganin johto on kasvattanut tasetta. Vuodesta 2012 osakekohtainen kirja-arvo on noussut kolmestakymmenestä USD 190:n USD, mikä vastaa n. 50 % vuosittaista kasvua. Kasvu on perustunut pitkälti yritysostoihin ja sitä kautta rakentuneeseen hyvään tuoteputkeen. Tällekin vuodelle on tulossa toistakymmentä uutuustuotetta, joista lähes puolella pitäisi olla mahdollisuudet huippu menestykseen.

Mikäänhän ei takaa, että kasvu tulee jatkumaan samalla tahdilla, mutta toisaalta yritysjohto on toistaiseksi pääasiassa onnistunut ostoissaan ja velkaantumisastekin on pysynyt hyvin kurissa. Alkuvuosi 2017 tulee olemaan Allerganille haastavaa aikaa erityisesti silmälääke Restasisin ja Alzheimerin lääke Namenda XR:n kohtaaman kovan kilpailupaineen takia. Mahdollinen ensimmäisen neljänneksen tulospettymys (tulos julkaistaan 9.5.2017) voi avata sijoittajalle hyvän ostomahdollisuuden, jos uskoo yhtiön tulevaisuuteen. Monet huippusijoittajat ja rahastot uskovat, mutta nurkan takana kurkkii myös vielä Valeant Pharmaceuticalsin varoittava esimerkki.

Tuomo Saarnio
Tuomo Saarnio
Yksityissijoittaja

Etkö ole vielä Nordnetin asiakas? Tule asiakkaaksi tästä.

Alla olevassa kommenttikentässä voit kommentoida tämän blogikirjoituksen sisältöä ja lukea muiden jättämiä kommentteja. Kommenttien sisältö ei edusta Nordnetin mielipidettä. Nordnet ei tarkista kommentteja ennen niiden julkaisemista, mutta poistamme epäasialliset kommentit, jos sellaisia esiintyy.
Jos haluat tietää lisää siitä, miten Nordnet käsittelee henkilötietojasi, klikkaa tästä.

guest
0 Kommentti
Inline-palaute
Näytä kaikki kommentit