Perspektiiviä osinkokevääseen

Moni sijoittaja uskoo pörssiyhtiön harjoittaman osinkopolitiikan vaikuttavan sen kurssikehitykseen. Ilmiö voimistuu erityisesti keväisin, kun osingonjakokausi lähestyy. Osingonjaon vaikutusta on mahdollista tarkastella mututuntuman ohella myös tieteellisessä viitekehyksessä niin sanotun Gordonin mallin kautta. Esittelen tässä merkinnässä lyhyesti mallin pääpiirteet, soveltaen teemaa karkealla tasolla Helsingin pörssin alkavan osinkokauden yleiskuvaan.

Gordonin malli pohjautuu olettamaan, että osakkeen pitkän aikavälin todellinen arvo vastaa yhtiön jäljellä olevana elinaikanaan maksamien osinkojen nykyarvoa. Lähtökohdasta johtuen osakkeen arvostuksessa on kolme kriittistä tekijää: nykyosinko, osinkojen kasvuvauhti ja sijoittajan tuottovaatimus. Viimeksi mainittu saadaan laskettua kolmen osatekijän summasta, jonka muodostavat riskitön korkotuotto, inflaatio ja oman pääoman riskipreemio.

Gordonin kaavan yleismuoto on seuraavanlainen.

Osakkeen arvo (FV) = [ennustettu osinko / (tuottovaatimus – kasvuvauhti)]

Kaavan termejä voidaan kuitenkin järjestellä siten, että osakkeen tuotto-odotuksen approksimaatio saadaan seuraavalla sovellutuksella.

Osakkeen tuotto-odotus (Er) = (osinkotuotto + osinkojen kasvuvauhti)

Kansankieliseen muotoon tiivistettynä Gordonin kaava on osingon ja sen tulevan kasvuvauhdin funktio. Tästä lähtökohdasta käsin tuntuu kaiketi perustellulta olettaa, että osinkopolitiikalla on merkitystä osakkeen arvonmäärityksessä.

Milloin osinkopolitiikan vaikutus eliminoituu?

Edeltävään viitaten on alleviivattava, että pörssiyhtiön harjoittaman osinkopolitiikan vaikutus osakkeen arvostustasoon eliminoituu kokonaan, jos yhtiö ansaitsee sijoittajan tuottovaatimusta vastaavan prosenttituoton sille osalle nettotuloksesta, joka jää jakamatta osinkoina vuosittain. Toisin sanoen kuvatussa teorian tilanteessa yhtiön tulevaisuuden osinkopolitiikka ei vaikuta osakekurssiin eikä sen markkina-arvoon.

Tilanne, jossa valitulla osinkopolitiikalla ei ole yhtiön arvostustasoon merkitystä, perustuu siihen, että osingot joita yhtiö ei vielä tänään maksa ulos omistajilleen kasvattavat yhtiön taseen omaa pääomaa, joka tuottaa liiketoiminnassa korkeampia tulevia osinkoja. Kun yhtiö saa liiketoiminnastaan sijoittajan tuottovaatimusta vastaavan prosenttituoton bisnekseen takaisin investoiduille varoille, ei ole osakkeen arvostuksen eli tulevien osinkojen nykyarvon näkökulmasta merkitystä, milloin voitot jaetaan yhtiöstä ulos omistajille.

Pörssiyhtiön toimiva johto voi tietysti vaikuttaa merkittävällä tavalla harjoitettuun osinkopolitiikkaan. Tässä yhteydessä tulee kyseeseen erityisesti valinta osinkosuhteen valinnan osalta. Suhde kuvastaa maksetun osingon osuutta yhtiön nettotuloksesta. Mitä alhaisemman osingonjakosuhteen yhtiö valitsee, sitä pienempi on osakkeen nykyosinko ja korkeampi sen tulevaisuuden kasvunäkymä. Vastaava logiikka toimii käänteisesti korkean osingonjakosuhteen valinnassa.

Esimerkki

Suoritetaan yksinkertainen esimerkkilasku osingonjakosuhteen valinnan merkityksen havainnollistamiseksi.

Oletetaan sijoittajien tuottovaatimukseksi 10 prosenttia vuodessa, kasvuodotukseksi 0 prosenttia vuodessa ja nykyosingoksi 1,00 euroa osaketta kohden sekä osingonjakosuhteeksi 100 prosenttia. Tässä tapauksessa esimerkkiyhtiön osakekurssi olisi 10,00 euroa.

Seuraavaksi oletetaan, että yhtiö laskee osingonjakosuhdettaan 100 prosentista 90 prosenttiin. Osakekohtainen osinko putoaa 1,00 euroa 0,90 euroon. Samalla yhtiön nettotuloksesta 0,10 euroa jää yhtiön taseeseen kasvuinvestointeja varten.

Jos yhtiö ansaitsee varoilleen sijoittajien tuottovaatimusta vastaavan prosenttituoton, sen osakekohtainen nettotulos kasvaa seuraavalla tilikaudella 1,01 euroon osaketta kohden. Vastaavasti 90 prosentin jakosuhteella osakekohtainen osinko kasvaa seuraavalla tilikaudella 0,909 euroon.

Mikäli yhtiö säilyttää tämän osingonjakosuhteen, muodostuu osakekohtaisen osingon vuosikasvuksi yksi prosentti vuodessa.

Asettamalla luvut Gordonin kaavaan voidaan havaita, että 10 + 0 tuottaa saman lopputuloksen kuin 9 + 1. Sama logiikka soveltuu täysin identtisesti myös tilanteeseen, jossa yhtiö ostaa takaisin omia osakkeitaan.

Osinkopolitiikalla alkaa olla merkitystä siinä vaiheessa, kun yhtiön uusien investointien näkymä poikkeaa sijoittajien tuottovaatimuksesta joko sen alittaen tai ylittäen. Silloin kyse on siitä, kumman kannattaa sijoittaa voitot uudelleen paremman kokonaistuoton saavuttamiseksi: yhtiön johdon vai omistajan.

Miltä näyttää alkava osinkokausi?

Keväällä valtaosa Helsingin pörssin yhtiöistä joko nostaa tai pitää vähintään ennallaan osingonjakonsa suhteessa edelliseen kevääseen.

Ottaen huomioon edellä esitetyn Gordonin kaavan, pörssiyhtiöt näkevät tämän hetken investointinäkymänsä heikkoina. Ne investoisivat enemmän ja jakaisivat osinkoja vähemmän, mikäli johtajat uskoisivat kykyynsä investoida voittovaroja liiketoimintaan sijoittajan tuottovaatimuksen ylittäen. Tänään moni johtaja uskoo yhtiön tuhoavan omistaja-arvoa pidättämällä itsellään merkittävän osuuden liiketoiminnan nettotulosta. Karkeasti ilmaisten moni johtaja uskoo omistajan sijoittavan voittovarat eteenpäin yhtiötä paremmin, joten siksi osingonjakosuhde on koholla historiallisesti.

Nyt investointihalu ja -rohkeus ovat kateissa, ja voittovarojen uudelleensijoittamisen ongelma siirretään omistajille kasvavina osinkoina. Tulevien vuosien osinkokasvu maltillistuu, koska yhtiöt eivät investoi tuloksiaan riittävästi kasvuun – korvausinvestointeja ne kyllä tekevät, jotta vanhoilla romuilla voidaan ylläpitää nykyistä markkina-asemaa. Rahoituksen puutteeseen mikään investointi tuskin nyt kaatuu, eikä heikoilla tuotto-odotuksilla tai liian suurilla riskeillä kannatakaan investoida väkisin. Kyse on visioiden puutteesta. Investointihaluun voidaan vaikuttaa politiikalla, rohkeuden voi löytää peilin edestä.

—

Mitä sijoitushistorian menestyneimmät sijoitusgurut ostaisivat tänään Helsingin pörssistä? Sijoita kuin guru -uutuuskirja esittelee kahdeksan osakesijoittamisen arvostetun auktoriteetin periaatteet ja tuo ne nykyhetkeen.

SIJOITA KUIN GURU -KIRJAN MYYNTI ON ALKANUT! KIRJAN ESITTELYSIVULLE NORDNETISSÄ PÄÄSET TÄSTÄ LINKISTÄ.

NYT MYÖS PAKETTIHINTAAN KAIKKI KOLME SIJOITUSKIRJAA (SIJOITA KUIN GURU, HAJAUTA TAI HAJOA JA HYVÄSTÄ YHTIÖSTÄ HYVÄÄN SIJOITUKSEEN)! KIRJAPAKETIN TILAUSSIVULLE TÄSTÄ LINKISTÄ.

—

Blogi ei sisällä sijoitussuosituksia, eikä kirjoituksen tarkoituksena ole laatia tekstissä mainituista yhtiöistä tai edes niiden osista sijoitusanalyysiä, taikka antaa osakkeesta suositusta tai tavoitehintaa. Kirjoittajaa voi seurata myös Twitterissä (@JukkaOksaharju).

Photo credit: coofdy / Foter / CC BY-NC-SA