Jukka Oksaharju
Venäjä-turbulenssin seurauksena Nokian Renkaiden osake on pudonnut viime syksyn huipuistaan yli 20 prosenttia. Kurssilasku on nostanut yhtiön efektiivisen osinkotuoton lähes 5 prosentin rajapyykille. Historiallisesti Nokian Renkaat on maksanut osakkeelleen noin 2–3 prosentin vuotuista osinkovirtaa. Lukuisten pyyntöjen johdosta tulkitsen tässä merkinnässä lyhyesti yhtiön osinkotuottoprosentin muutosta.
Nokian Renkaat maksoi vuonna 2000 osakekohtaista osinkoa 0,07 euroa. Tänä keväänä osinkosumma oli osaketta kohden jo 1,45 euroa. Lukuja vertaamalla yhtiön osinkopotti on 2000-luvulla yli 20-kertaistunut.
Samaan aikaan on lisäksi huomattava, että yhtiön osakkeiden kokonaismäärä on kasvanut kiitettävällä tavalla, lähinnä anteliaita piirteitä omaavien optio-ohjelmien kautta. Kaiken kaikkiaan Nokian Renkaiden pitkän aikavälin kehitysura osinkomittarilla ei ole ainoastaan rohkaiseva, vaan miltei ainutlaatuinen Helsingin pörssin mittakaavassa.
Osingonjaon loistavan kasvukehityksen vuoksi Nokian Renkaiden osakkeen efektiivinen osinkotuotto on pysytellyt historiallisesti varsin alhaisena, koska sijoittajat ovat arvostaneet vuodesta toiseen kasvavaa osakekohtaista osinkotuloa. Ja sellaistahan maailman kannattavin rengasvalmistaja on kyennyt omistajilleen tarjoamaan.
Toisin sanoen Nokian Renkaat on pörssihistoriassaan kyennyt maksamaan miltei joka vuosi osakkeenomistajansa hankintahinnalle kasvavaa osinkotuottoprosenttia. Siksi sijoittajat ovat tyytyneet keskimäärin alhaiseen lähtötuottoon. Tämä on tarkoittanut käytännössä sitä, että osingonjaon vahva ja vakaa kasvu-ura on pitänyt Nokian Renkaiden arvostuskertoimet pääsääntöisesti korkealla vuodesta toiseen.
Huomionarvoista on, että yhtiön osingonjakosuhde on noussut viime vuosina selvästi. Asian yksinkertaistaen osinkoa on aloitettu jakaa aiempaa enemmän suhteessa liiketoiminnan tulokseen. Tämä havainto on mielestäni nykytilanteessa olennainen, ja se ilmenee paitsi laskimen näytöltä, myös yhtiön laatimasta kymmenvuotista kehitystä havainnollistavasta sijoittajamateriaalista (huomaa oranssi käyrä ja oikea pystyakseli).
Nokian Renkaiden nettotulos, osinko ja osingonjakosuhde 2004–2013 (lähde: Nokian Renkaiden sijoittajamateriaali)
Osingonjakosuhteen noston seurauksena Nokian Renkaiden päättyneen kevään lähes 5 prosentin efektiivinen osinkotuotto on “hieman hatarammalla pohjalla” kuin aiempina vuosina maksetut osakekohtaiset osingot. Tämä yksinkertaistettu ajatus pohjautuu siihen, että nettotuloksen laskuun yhtiöllä ei ole enää juurikaan varaa, jotta nykyinen osinkotaso voidaan säilyttää kestävällä tavalla.
Toki analyysissä pitää huomioida, että esimerkiksi viime vuonna osingonjakosuhde kohosi osin kertaluonteisten erien johdosta. Tällaisia eriä olivat esimerkiksi Nokian Renkaiden erimielisyydet verottajan kanssa, jotka kirjattiin suoraan tulokseen useammalta edeltävältä vuodelta takautuvasti. Tällaisten toistuminen ikuisuuteen asti on matemaattinen mahdottomuus.
Olettaen epärealistisesti muiden tekijöiden säilyvän ennallaan, Nokian Renkaiden osingonjakosuhde laskee noin 70 prosenttiin keväällä 2015, kun verottajan kanssa on saatu tilit tasoihin. Siltikin yhtiö kuitenkin jakanee merkittävästi aiempia vuosia suuremman osan tuloksestaan ulos omistajille. Näin ollen Nokian Renkaiden ”todellinen operatiivinen jakosuhde” oli tänä keväänä viime vuonna ansaitusta nettotuloksesta noin 70 prosenttia. Sitä voidaan luonnehtia kestäväksi, joskin tässä yhteydessä tulee lisätä tarkasteluun, että osingonmaksupotentiaali muodostuu käytännössä kassavirrasta, ei raportoidusta nettotuloksesta.
Jos Nokian Renkaiden päättyneen kevään 1,45 euron osinko edustaisi – miltei 5 prosentin efektiivisellä osinkotuotolla – liiketoiminnan nettotuloksesta yhtiön perinteisesti harjoittaman osingonjakosuhteen mukaisesti noin 40 prosenttia, olisi osake screaming buy. Koska jakosuhde on kuitenkin oikaisujen jälkeenkin selvästi yli 50 prosenttia, on mielestäni yhtiön erittäin vahvasta taseesta huolimatta ilmeistä, että 1,45 euron osakekohtainen osinko ei voi kasvaa enää jakosuhdetta nostamalla. Sanamuoto screaming on näin ollen liioittelua, vaikka jäljet johtavatkin samaan suuntaan.
Keskeinen johtopäätös on seuraava: Nokian Renkaiden osinkovirran kauniin kasvutrendin tulee perustua jatkossa aivan ehdottomasti liiketoiminnan nettotuloksen kasvattamiseen. Tässä yhteydessä on todettava, että ainakaan tänä vuonna nettotulos ei euromääräisesti kasva. Tämä selittyy pitkälti ympäröivillä markkinaolosuhteilla ja valuuttakursseilla, sillä yhtiön kappalemääräinen myynti on vaikeahkosta markkinatilanteesta huolimatta kasvu-uralla.
Valuuttakurssien vaikutuksesta kertoo olennaisimman tammi-maaliskuun tulosraportti, jonka mukaan yhtiön euromääräinen liikevaihdon muutos oli alkuvuonna -6,3 prosenttia. Ilman valuuttakurssimuutoksia liiketoiminta kasvoi “todellisuudessa” 3,7 prosenttia.
Samaan hengenvetoon yhtiö myös kertoi, että sen kappalemääräinen myynti kasvoi alkuvuonna kaikilla markkina-alueilla. Kuin kirsikaksi kakun päälle markkinaosuudet nousivat erityisesti Venäjällä ja Pohjoismaissa, mikä tarjoaa hyvää vipuvartta siinä vaiheessa, kun tuuli kääntyy aikanaan myötäiseksi. Mielestäni nämä seikat on syytä ottaa huomioon itse yhtiön kilpailukyvystä tehtävässä sijoitusanalyysissä pitkälle aikavälille.
Nokian Renkaiden pitkän aikavälin näkymissä en näe merkittäviä muutoksia, joskin Venäjän markkinakasvu tulee olemaan euromääräisesti maltillista ainakin parin seuraavan vuoden ajan. Ruplan vajoamisella on kuitenkin hopeinen reunus, sillä yhtiön Venäjän viennin marginaalit ovat vahvistuneet selvästi alkuvuonna, joskaan se ei kompensoi kaikkia valuuttamenetyksiä.
Onnekseen Nokian Renkaat on rakentanut kaikessa hiljaisuudessa uutta kasvualustaa Keski-Eurooppaan, vallaten viime vuonnakin useilta eri maantieteellisiltä markkinoilta useita prosenttiyksikköjä markkinaosuutta. Kuluvan vuoden alussa Nokian Renkaat kasvoi Keski-Euroopassa 19 prosenttia. Maaginen luku 19 prosenttia on myös Keski-Euroopan osuus Nokian Renkaiden koko valmistustoiminnan nykymyynnistä, joten mistään näpertelystä ei ole enää kyse. Osin kasvufokuksen siirtämisestä pois Venäjältä viestii myös yhtiön tuore tiedote johtajavaihdoksesta.
Todettuani Nokian Renkaiden osingonjaon kasvuedellytysten nojaavan nettotuloksen paisuttamiseen, on taustalta huomattava, että nykyinen korkea jakosuhde pohjautuu Pietarissa lähestulkoon valmiiksi rakennettuun tuotantokapasiteettiin, jonka avulla hakkapeliittojen valmistusmääriä voidaan nostaa kysynnän palautuessa jopa 50 prosenttia suhteessa nykytilanteeseen. Tämän tiedon huomioimalla Nokian Renkaiden osingonmaksukyvyn luovalla vapaalla kassavirralla on edellytykset pysytellä erittäin vahvana, koska yhtiön ei tarvitse tehdä massiivisia investointeja uuteen tuotantokapasiteettiin ainakaan seuraavien 2–3 vuoden aikaikkunassa.
Toki pidemmällä aikavälillä kolmas oma tehdas on välttämätön, kun tilat käyvät ahtaiksi sekä Nokialla että Pietarissa. Siihen asti osinkoa voidaan kyllä maksaa reilulla kädellä, koska tase on nettovelaton ja kysynnän kasvuun voidaan vastata salamannopeasti. Myös tuotepaletti on täydessä iskussa, sillä yhtiö on saavuttanut viime aikoina testimenestystä todennäköisesti enemmän kuin rahalla saa ostaa. Testimenestys tuo luonnollisesti hinnoitteluvoimaa seuraavaan sesonkiin.
Juuri nyt näen Nokian Renkaat hyvin houkuttelevana kohteena, sillä pohjatuottona toimii liki 5 prosentin osinko. Yhtiöllä on merkittävä pitkän aikavälin kasvupotentiaali, nettovelaton tase, hyvä kasvun ja kannattavuuden track record, laadukkaat vahvan tavaramerkin tuotteet, 35–40 prosentin markkinaosuus ydinmarkkinoillaan ja historiassa toimivaksi osoitettu liiketoimintamalli.
Sijoituscasen osalta suurimmat riskit liittyvät ajoitukseen, ja kysymyksen oikea muotoilu on, kuinka edullisesti kyytiin pääseekään vielä hyppäämään? Vahva näkemykseni on, että lyhyen aikavälin pohjat on jo kuulutettu.
Nokian Renkaiden velaton hinta on nyt hieman alhaisempi kuin vuonna 2008, vaikka yhtiön liiketoiminta on tänään puolta suurempaa ja markkinaosuudet ovat kasvaneet reippaasti – ollen yhä kasvussa.
Henkilökohtaisesti olen ostanut Nokian Renkaiden osakkeita viimeisten seitsemän kalenterikuukauden aikana poikkeuksellisesti jopa kolmeen eri salkkuun, ja tarkoituksena on jatkaa ostoja edelleen. Nykyhinnoilla ja -tiedoilla Nokian Renkaat on Helsingin pörssin paras, joskin keskimääräistä riskipitoisempi ostokohde.
—
https://www.nordnet.fi/palvelut-ja-tuotteet/sijoittamisen-tukena/sijoituskirja.html
Kirjoittaja lähipiireineen omistaa Nokian Renkaiden osakkeita kirjoitushetkellä. Blogi ei sisällä sijoitussuosituksia, eikä kirjoituksen tarkoituksena ole laatia tekstissä mainituista yhtiöistä tai edes niiden osista sijoitusanalyysiä, taikka antaa osakkeesta suositusta tai tavoitehintaa. Kirjoittajaa voi seurata myös Twitterissä (@JukkaOksaharju).
Hyvä pika-analyysi ihmisille, joilla ei ole aikaa, halua, tai kykyä perehtyä yhtiöön syvällisemmin. Olenkin pitkälti samalla kannalla analyysin kohteesta. Sen sijaan itseäni häiritsee hieman useiden “analyysien” painottuminen ensin osinkoihin – ja myöhemmin samassa kirjoituksessa osingonjakosuhteeseen. Yritystä olisi suoraviivaisempi analysoida suoraan EPS:n, tai osakekohtaisen kassavirran kautta. Näin kirjoituksesta jäisi mitään lisäarvoa tuottamatonta spekulointia pois – tai sen voisi jopa korvata lisäarvoa tuottavalla analyysillä. Viimeistä nyanssista huolimatta luen mielelläni Jukan kirjoituksia, joissa useimmiten onnitutaan poimimaan kokonaiskuvan kannalta tärkeät asiat yhtiöistä/asioista esiin… ns. nähdään metsä puilta.
Sijoittamisen pohjana pitäisi olla yrityksen todellinen arvo (fair value, intrinsic value).
Tähän vaikuttavat oleellisesti yrityksen pitkän ajan kasvu ja kannattavuus. Olen kommentoinut näitä kirjoituksessani Osakesäästäjien Keskusliiton julkaisemassa Viisas Raha lehdessä.
Uskon liikevaihdon kasvavan keskimäärin 8-9 % vuodessa seuraavan 10 vuoden aikana ja liikevoittoprosentin laskevan hieman nykyiseltä tasolta.