Katsaus kultakaivososakkeisiin

Päivitin äskettäin näkemykseni viime aikaisista tapahtumista kultamarkkinoilla, joten tähän sopii luontevaksi jatkoksi myös päivitys näkemykseeni kultakaivososakkeista. Aloitin kirjoittamaan ja sijoittamaan kultakaivosyhtiöihin reilu vuosi sitten, koska pidin niitä jo silloin poskettoman halpoina ja laskutrendiä jo siinä vaiheessa kohtuuttoman pitkänä. Viimeisen vuoden aikana kultakaivokset ovat kautta linjan tulleet tästä vielä reilusti alaspäin.

Odotettua pidempään jatkuneesta laskukaudesta huolimatta uskon edelleen, että nämä osakkeet tarjoavat houkuttelevia spekulaatiomahdollisuuksia. En ole löytänyt vielä vastaavia aliarvostuksia miltään muulta toimialalta. Kultakaivososakkeiden halventumisen taustalla on kullan markkinahinnan lasku. Kaivososakkeet ovat ikään kuin vivutettuja kultasijoituksia, joten voimakas lasku on siinä mielessä ymmärrettävää.

Kultakaivossijoittajan menestys kulminoituu pitkälti seuraavaan kysymykseen: Onko kullan hinnan lasku korjausliike pitkän aikavälin nousumarkkinassa vai oliko kullan hinnan nousu aina vuoteen 2011 asti vain pelkkä kupla? Mikäli vastaus on ensimmäinen vaihtoehto, silloin kaivososakkeiden halpeneminen on loistava mahdollisuus tehdä lisäostoja polkumyyntihintaan. Mikäli vastaus taas on jälkimmäinen vaihtoehto, silloin koko kultakaivosteollisuuden tulevaisuudennäkymät ovat todella synkät. Itse uskon ensimmäiseen vaihtoehtoehdon olevan näistä kahdesta se oikea. Kirjoituksen lopussa esitän lyhyesti perusteluni tälle näkemykselle.

Kultakaivososakkeet ovat mielestäni spekulatiivinen omaisuuslaji, eivätkä nämä osakkeet sovi kaikille sijoittajille, varsinkaan niille, jotka eivät siedä voimakasta volatiliteettia. Kultakaivosyhtiöt eivät myöskään täytä arvosijoittamisen kriteereitä. Yhtiöillä on osingonmaksukykyä ainoastaan syklien huipulla ja johtajat ovat keskimäärin onnistuneet tuhoamaan valtavan määrän omistaja-arvoa, mikä on näkynyt mm. jatkuvina alaskirjauksina sen jälkeen kun kullan hinta on tippunut huipustaan.

Kaivostoiminta on äärimmäisen hankalaa liiketoimintaa. Louhittavan metallin maailmanmarkkinahinta vaihtelee jatkuvasti, kaivoslupaprosessi on aikaavievää, kallista ja epävarmaa. Kun kaivos on viimein pystyssä voi valtio yllättäen nostaa yhtiön verotaakkaa, työntekijät voivat mennä lakkoon tai alueella voi syttyä sota. Kultakaivosyhtiöt ovat varmasti surkeita osta-ja-pidä sijoituksia, jos niitä sattuu ostamaan syklin huipulla.

Mikä ihme näissä osakkeissa sitten on mielenkiintoista? Kaivossijoittaja spekuloi sykleillä, jotka ovat todella jyrkkiä ja vaihtelevat kahden ääripään, liiallisen optimismin ja pessimismin välillä. Ainoa tapa menestyä tässä pelissä on vastavirtasijoittaminen, eli ostaa laskumarkkinoiden aikana ja myydä syklien huipuilla. Kukaan ei tietenkään pysty ajoittamaan ostoja ja myyntejä täysin oikein, mutta kaivosyhtiöillä spekulointi on todella tuottoisaa puuhaa niille, jotka osaavat lukea alan syklejä. Syklien jyrkkyys on kaivos- ja öljyteollisuuden ominaispiirre. Esimerkiksi maataloushyödykkeiden kohdalla tarjonta joustaa nopeammin kysynnän muutoksiin, mikä tekee niistä vähemmän syklisiä.

Kultakaivosyhtiöiden osakkeet ovat toimialana tietääkseni yksi voimakkaimmin heiluvista toimialaluokista. Kurssien heilunta on suurempaa kuin monien muiden metallikaivosten kohdalla. Merkittävä syy tähän on sektorin pieni koko. Kaikkien Pohjois-Amerikkaan listattujen kultakaivososakkeiden markkina-arvo on tällä hetkellä, kiitos viimeisimmän kurssiromahduksen, pienempi kuin pelkästään Facebookin markkina-arvo. Lisäksi kultakaivossektorilla toimivien yritysten määrä on kohtuuttoman suuri suhteutettuna sektorin kokoon. Tästä syystä yksittäisten kultakaivosyhtiöiden osakkeet heiluvat paljon enemmän kuin esimerkiksi isojen öljy-yhtiöiden tai Rio Tinton ja BHP Billitonin kaltaisten kaivosjättien osakkeet.

Kaivososakkeet ovat kohtuuttoman aliarvostettuja suhteessa kullan hintaan

NYSE Arca GOLDBUGS indeksi, tunnetaan paremmin nimellä HUI-indeksi, on seuratuin suurten kultakaivosyhtiöiden kurssikehitystä mittaava indeksi. Aina 2000-luvun alusta vuoden 2008 finanssikriisiin asti HUI-indeksi seurasi melko tarkasti kullan hinnan kehitystä (HUI oli jokseenkin aliarvostettu ensimmäisinä vuosina). Jotain kuitenkin tapahtui 2008 jälkeen. HUI-indeksi laski reilusti vuonna 2008, kun kullan hinta samanaikaisesti laski vain hieman. Tämän jälkeen kullan hinta aloitti matkansa kohti kaikkien aikojen huippuaan vuonna 2011, mutta HUI-indeksi ei pysynyt mukana tässä nousussa. Kullan hinnan romahduksen alettua HUI-indeksi laski kullan hinnan mukana. 2015 heinä- elokuun vaihteessa HUI-indeksin pistelukema on alle 110 ja kullan hinta noin 1 100 dollaria/unssi. Edellisen kerran HUI-indeksi oli vastaavissa pistelukemissa vuoden 2002 jälkipuoliskolla kullan hinnan ollessa vain reilut 300 dollaria/unssi. Parhaimmillaan HUI-indeksin pistelukema oli 598, joten laskua huippulukemista on jo yli 80%. Samaan aikaan kullan hinta on tullut alas huipustaan rapeat 40%.

Kultakaivososakkeiden halpaa arvostusta voi mitata myös vertaamalla HUI-indeksin ja kullan hinnan suhdelukua. Korkea tunnusluku tarkoittaa, että kultakaivososakkeet ovat kalliita suhteessa kullan hintaan. HUI/kulta suhdeluku on 2015 heinäkuun lopussa noin 0.1x, mikä on alhaisin lukema vuosikausiin. En ole täysin varma, mutta saattaa olla jopa kaikkien aikojen alhaisin lukema.

Historia ei tietenkään ole tae tulevasta, mutta jokainen voi indeksin pistelukemista laskea, kuinka poikkeuksellisen suuria tuottomahdollisuuksia kultakaivososakkeet ovat vuosien varrella tuottaneet. Täytyy muistaa, että HUI-indeksi kuvaa vain suuria kaivososakkeita, eikä pidä sisällään pieniä yhtiöitä, joissa muutokset ovat vieläkin suurempia. Kultakaivoksilla spekuloijan on pystyttävä sietämään suuria kurssimuutoksia. Mikäli uskot, että nykyinen kullan laskumarkkina on vain lyhyen ajan korjausliike pitkän aikavälin nousumarkkinassa, en näkisi syytä huoleen, vaikka olisitkin ostanut näitä osakkeita jo vuosi tai pari sitten ja osakkeet ovat nyt pahasti miinuksella.

Kullan hinnan on noustava, jotta kaivostoiminta olisi kannattavaa

Vaikka kullan hinnan nousu aina vuoteen 2011 saakka näyttää päätähuimaavalta, on syytä muistaa, että kaivostoiminnan kustannukset ovat nousseet samaan aikaan vähintään yhtä paljon. Tämä on osittain myös kaivosyhtiöiden johdon omaa syytä (esim. väärin ajoitetut investoinnit ja kohtuuttoman suuri yhtiöiden määrä, mikä lisää toimialan hallinnointi- ja muita kiinteitä kustannuksia), mutta ei poista sitä tosiasiaa, että kultakaivostoiminta ei ollut huippukannattavaa edes silloin, kun kullan hinta oli ennätyskorkealla.

Pitkään huonona jatkunut kannattavuus on johtanut siihen, että toimialalla ei ole investoitu tarpeeksi vuosikausiin. Tämä puolestaan voi johtaa siihen, että kaivostuotannon kasvu loppuu jo lähivuosina. Samaan aikaan kullan kysyntä tulee uskoakseni nousemaan pidemmällä aikavälillä jo pelkästään sen takia, että kullan suurkuluttajamaissa, kuten Intiassa ja Kiinassa, on jatkossa yhä enemmän varakkaita ja keskituloisia kuluttajia. Kullan vuotuinen kysyntä on noussut viimeisen kymmenen vuoden aikana noin 1 000 tonnilla, mikä vastaa noin yhtä kolmasosaa nykyisestä vuotuisesta kaivostuotannosta. Mikäli kysynnän trendi jatkuu samana ja kaivostuotannon kasvu loppuu, tulee tämä luomaan hyvät edellytykset kullan hinnan nousulle pitkällä aikavälillä.

Miksi uskon, että kullan hinnan lasku on vain korjausliike pitkän aikavälin nousumarkkinassa.

Kultakaivosspekuloijana minun on luonnollisesti uskottava kullan hinnan nousuun. Vaikka lähiaikojen näkymät näyttävätkin vielä varsin heikoilta johtuen mm. dollarin vahvistumisesta ja valloillaan olevasta negatiivisesta sentimentistä johtuen, uskon, että hieman kauemmas katsottaessa edessä on valoisammat ajat kullan hinnan kannalta. Alla lueteltuna muutama näistä perusteluista.

1) Kullan hinta on tullut alas huipustaan nyt reilut 40%. Täytyy muistaa, että yli 50% korjausliikkeet pitkän aikavälin nousumarkkinassa eivät ole millään tavalla poikkeuksellisia. Varsinkin, kun kullan hinnassa ei ole tapahtunut suuria ja pitkäkestoisia korjauksia sitten 90-luvun puolivälin. Samaan aikana esimerkiksi osakemarkkinat ovat käyneet läpi Aasian talouskriisin seurauksineen, teknokuplan ja 2008-kriisin. Näistä pelkästään 2008-kriisi sai aikaan yli 50% korjausliikkeen monissa indekseissä. Yritän tässä vain havainnollistaa sitä seikkaa, että on väärin tuomita kullan pitkän aikavälin nousutrendiä päättyneeksi vain sen takia, että hinta tulee huipustaan alas yli 40%. Kullan hinnan lasku on jatkunut jo vuodesta 2012 asti. Edellinen näin pitkäkestoinen laskukausi (ei kuitenkaan mikään voimakas korjausliike) nähtiin 90-puolivälissä, minkä jälkeen kullan hinta aloitti pitkäkestoisen nousunsa alle 300 $/unssi tasolta lähes 1 900 $/unssi tasolle.

2) Korot eivät tule ikinä nousemaan ilman voimakasta inflaatiota (kulta ei ole yhtä houkutteleva sijoitus jos reaalikorot ovat korkealla). Tiedän, että keskuspankki Fed voi toki nostaa omaa Fed Funds-korkoaan muutamilla prosentin kymmenyksillä tänä tai ensi vuonna ja samalla puhua pitkiä korkoja ylös jonkin verran. Tämä on toteutuessaan kuitenkin lähinnä vain symbolinen koronnosto, eikä se muuta sitä tosiasiaa, että korot säilyvät edelleen poikkeuksellisen matalina. Mitään systemaattista pitkän aikavälin koronnostosykliä on mahdotonta toteuttaa ilman, että käytännössä kaikki finanssimarkkinat romahtaisivat. USA:n 10-vuotisen valtionlainan tuotto on laskenut tasaisesti aina 80-luvun noin 16 prosentista nykyiseen noin 2 prosenttiin. Tätä trendiä ei yksinkertaisesti pysty kääntämään ilman vakavia seurauksia.

USA:n valtiolainat ovat kullan merkittävin “kilpailija” turvasatama-kategoriassa. Valtionlainojen tuottojen pysyessä alhaalla kullasta tulee yhä houkuttelevampi sijoituskohde. Kullan hintaa on painanut viime aikoina alaspäin mielestäni ylimitoitetut odotukset Fedin koronnostosta. Uskon, että koronnstohuuma on vain ohimenevä ilmiö, joka poistuu viimeistään siinä vaiheessa, kun USA:n talous on seuraavan kerran taantumassa (joidenkin Fedin omien ennusteiden mukaan talouskasvu on jo alkanut sakkaamaan). Korot tuskin tulevat merkittävästi nousemaan nykyisestään ennen kuin seuraava taantuma on ovella ja uudet elvytystoimet taas alkavat.

3) Yksi tärkeimmistä kullan hinnan laskua selittävistä tekijöistä on ollut länsimaisten ETF-rahastojen suuret nettomyynnit. Tämän taustalla on länsimaisten sijoittajien keskuudessa kasvanut pessimismi kultaa kohtaan. ETF-rahastojen sijoittajat ovat mielestäni olleet kultamarkkinoiden “heikoin lenkki”, sillä nämä sijoittajat ovat pääasiassa lyhyen tähtäimen sijoittajia, jotka ovat tulleet markkinoille mukaan vasta 2000-luvun buumivuosina. ETF-rahastojen holveista kulta on käytännössä siirtynyt Aasian markkinoille pitkäjänteisempien sijoittajien käsiin. Aasialaiset sijoittajat eivät uskoakseni ole myymässä kultaansa yhtä helposti kuin länsimaiset ETF-sijoittajat. Jonain päivänä, kun länsimaisten sijoittajien kiinnostus kultaa kohtaan taas palaa, ei tarjonta enää välttämättä riitä kattamaan tätä kysyntää.

Listaa voisi jatkaa myös pidempäänkin, mutta tässä mielestäni tärkeimmät.

Kultakaivoksiin voi sijoittaa ilman merkittävää yksittäisiin kaivoksiin liittyvää riskiä esimerkiksi indeksisijoitusten tai suurimpien kaivosyhtiöiden osakkeiden kautta. Vaihtoehtoinen tapa on myös ns. streaming- ja rojaltiyhtiöiden osakkeet, joista olen kirjoittanut tässä.

****************************************************

Seuraa Twitterissä: @timotikkala

Kirjoituksiani löytyy myös osoitteesta timotikkala.com

Kuvan lähde: Goldcorp Inc.