Osakkeet nyt historiallisen kalliita Shillerin P/E-luvulla

Tarkastelin reilu vuosi sitten pörssiosakkeen hinnoittelua suhteessa yhtiön viimeisten 12 kuukauden tulokseen P/E-luvun eli tuloskertoimen kautta. Käsittelen tässä merkinnässä yleisemmän tason markkinahinnoittelua kuvaavaa Shillerin P/E-lukua, pitäytyen kuitenkin hyvin perustason esittelyssä tunnusluvun osalta.

Tavanomaista P/E-lukua kutsutaan tuloskertoimeksi, koska se kertoo sijoittajalle, kuinka monessa vuodessa yhtiö maksaa osakkeensa nykyhinnan takaisin liiketoimintansa nettotuloksen kautta. Esimerkkinä P/E-luvulla 10 hinnoiteltu yhtiö tuottanee 10 prosentin vuotuisen keskituoton sijoittajalle, jos liiketoiminnan tuloskunto säilyy entisellään myös jatkossa.

Tunnusluvussa tarkastelun huomio kohdistuu näin ollen siihen, miten yhtiö ansaitsee todellisuudessa suhteessa osakkeensa nykyhintaan. Tällä ei luonnollisestikaan ole mitään tekemistä sen kanssa, mitä seuraava sijoittaja on mahdollisesti osakkeesta huomenna valmis maksamaan.

Osakkeen tuloskerroin saadaan laskettua jakamalla yhtiön osakekurssi (P) liiketoiminnasta ansaitulla osakekohtaisella tuloksella (EPS). Samaan lopputulokseen johtaa myös vaihtoehtoinen polku, jossa yhtiön koko osakekannan markkina-arvo (P) jaetaan yhtiön absoluuttisella eli rahamääräisellä nettotuloksella (E). Pian tarkasteltavassa Shillerin P/E-luvussa voidaan verrata koko pörssi-indeksin markkina-arvoon kaikkien pörssiyhtiöiden yhteenlaskettua tulospottia (tietyin aikasarjoin ja oikaisuin), jolloin saadaan kuva vallitsevasta markkinahinnoittelusta.

P/E-luvun kaava on siitä yksinkertainen, että muuttuja P saadaan katsottua suoraan osakemarkkinoilta pörssikurssista. Tunnusluvun tulosmuuttujan E sisältöön tulee kuitenkin kiinnittää runsaasti huomiota, koska laskukaavassa tulosta osoittava muuttuja E on problemaattinen. Sen paikalle voidaan asettaa “monenlaisia tuloksia”.

Analyysin tässä vaiheessa E tarkoittaa aina pörssiyhtiön varsinaisessa liiketoiminnassaan ansaitsemaa tulosta, eikä esimerkiksi osakkeen tuottoja. Kaavan muuttujaksi E soveltuvat ainakin seuraavat vaihtoehdot:

1) kuluvan kalenterivuoden tulosennuste
2) edellisen kalenterivuoden toteutunut tulos
3) liukuva edellisten 12 kuukauden toteutunut tulos
4) liukuva tulevien 12 kuukauden tulosennuste
5) jokin painotettu keskiarvo historiallisista tuloksista
6) jokin painottamaton keskiarvo historiallisista tuloksista
7) jokin eksoottisempi vaihtoehto

Tuloskertoimen tulkinnassa melko suoraviivaisena oletuksena on, että yhtiön nettotulos säilyy täysin muuttumattomana tulevina vuosina suhteessa tarkasteluhetkeen. Indikaattorina P/E-luku on siis korkeintaan suuntaa antava – tosin ei aivan kirjaimellisesti, koska tunnusluku ei ota lainkaan kantaa yhtiön tuloksen kasvuvauhtiin tai edes tulosmuutoksen suuntaan.

Sikäli kun kohdeyhtiön tulos säilyy jokseenkin muuttumattomana sijoitushetkestä lähivuodet eteenpäin, voidaan P/E-luku käsittää eräänlaiseksi osakesijoituksen takaisinmaksuajaksi, jossa takaisinmaksu toteutuu yhtiön todellisen liiketoiminnan ansaintakyvyn kautta.

Tunnusluvulle on ominaista, että nopeasti kasvaville pörssiyhtiöille sallitaan keskimääräistä korkeampi P/E-luku. Tämä perustuu siihen, että nykyhetken tuloksesta laskettava korkea tuloskerroin kompensoituu tulevien vuosien tuloskasvulla, jolloin esimerkiksi viiden tai kymmenen vuoden päästä saavutettavasta nettotuloksesta laskettava P/E-luku muodostuu sijoittajan omalle hankintahinnalle mahdollisesti hyvinkin alhaiseksi. Tietysti pitkällä aikavälillä sijoittajan on huomioitava tarkastelussa paitsi osakeomistusten hankintahintoihin lasketun arvostuksen lasku, myös tuottovaatimuksen toteutuminen.

P/E-luvun tulkinta ei ole kuitenkaan aina yksinkertaista, koska erilaiset tilikauden aikana syntyvät kertaluonteiset erät vaikeuttavat yhtiön todellisen tuloksentekokyvyn määrittelemistä. Myös luonteeltaan niin sanotuissa syklisissä eli suhdannekierron aikana voimakkaasti elävissä liiketoiminnoissa on haastavaa arvioida keskimääräistä tuloskuntoa. Tuloskerroin onkin sijoituspäätöksen näkökulmasta luotettavimmillaan silloin, kun yhtiön tuloskehitys on ennustettavaa ja vakaata.

Tavallista alhaisempi P/E-luku on usein aliarvostetun osakkeen tunnusmerkki. Yleisellä tasolla voidaan todeta, että alle kymmenen P/E-luvut ovat alhaisia toimialasta riippumatta. Sijoittajan on kuitenkin syytä kiinnittää erityishuomiota P/E-analyysiin syklisten yhtiöiden kohdalla, koska näiden P/E-luvut ovat yleensä alhaisimmat silloin, kun varsinaiset liiketoiminnot elävät suhdannehuippua ja kannattavuus on tapissa.

Kuvatussa tilanteessa yhtiökohtaisella kannattavuudella on jatkossa lähinnä laskuvaraa, mikä voi konkretisoida sijoittajalle niin sanotun P/E-ansan, jossa hetkellisesti alhaiselta näyttänyt P/E-luku ”normalisoituu” yhtiökohtaisen kannattavuuden eli yhtälön tuloksellisuutta osoittavan muuttujan (E) laskun kautta. Piru ei siis välttämättä näyttäydy korkeassa P/E-luvussa, vaan siinä, miten E on muodostunut.

Suhdannetekijöitä tasoittava menetelmä osakemarkkinahinnoittelun tarkastelussa on hyödyntää niin sanottua Shillerin P/E-lukua. Kun normaali P/E-luku lasketaan yleensä jakamalla osakkeen nykyhinta yhtiön viimeisimmällä 12 kuukauden tuloksella, hyödynnetään koko osakemarkkinan hinnoittelua kuvaavassa Shillerin kaavassa S&P 500 -indeksiyhtiöiden kymmenen vuoden inflaatiopainotettua keskiarvotulosta. Shiller pyrkii hahmottamaan liiketoiminnan reaalisen normaalituloksen suhdanteiden yli.

Tänään Shillerin P/E-luku on Yhdysvalloissa yli 26 seuraavan kuvan osoittamalla tavalla.

Shiller_pe

Shillerin P/E-luku maaliskuu 2009 – syyskuu 2014

Yhdysvalloissa nykyinen pörssinousu alkoi maaliskuussa 2009, jolloin Shillerin p/e-luku oli 13,3. Tänään se on 26,1 – lähes kaksinkertainen.

Vaikka edellä esitetty kuvaaja korostaa finanssikriisin synkimmän kuopan verrattain alhaista tunnusluvun lähtötasoa, on erittäin pitkällä aikavälillä Shillerin P/E-luvun historiallinen keskiarvo sekin vain 16,6. Osakemarkkinoiden nykyhetken arvostustaso on 57 prosenttia sitä korkeampi.

Yli sadan vuoden pituisessa aikasarjassa historian alhaisin Shillerin P/E-luku on ollut 4,8. Vastaavasti korkein taso on yltänyt jopa tasolle 44,2. Näin ollen tunnusluvun nykytasosta ei voida suoraan vetää johtopäätöstä, että osakkeilla olisi lyhyellä tähtäimellä ainoastaan yksi suunta.

SIJOITUSKIRJAT NYT ALENNETUIN HINNOIN!

Hyvästä yhtiöstä hyvään sijoitukseen 14,90 euroa (norm. 19,90 euroa).

Hajauta tai hajoa 19,90 euroa (norm. 25,00 euroa).

Molemmat kirjat pakettihintaan 29,90 euroa (norm. 39,90 euroa).

Siirry tilauslomakkeelle

Jos haluat signeerauksen tai omistuskirjoituksen, mainitsethan siitä tilauslomakkeen viestikentässä. Kirjat postitetaan kampanja-aikana kahden arkipäivän sisällä tilauksesta. Pakettitilauksessa kirjat voidaan pyydettäessä postittaa myös eri toimitusosoitteisiin (lasku voi mennä tarvittaessa kolmanteen).

Tarjoushinnat koskevat automaattisesti kaikkia uusia tilauksia loppuvuoden 2014 ajan.

Blogi ei sisällä sijoitussuosituksia, eikä kirjoituksen tarkoituksena ole laatia tekstissä mainituista yhtiöistä tai edes niiden osista sijoitusanalyysiä, taikka antaa osakkeesta suositusta tai tavoitehintaa. Kirjoittajaa voi seurata myös Twitterissä (@JukkaOksaharju).

Photo credit: mikecogh / Foter / CC BY-SA

Etkö ole vielä Nordnetin asiakas? Tule asiakkaaksi tästä.

Alla olevassa kommenttikentässä voit kommentoida tämän blogikirjoituksen sisältöä ja lukea muiden jättämiä kommentteja. Kommenttien sisältö ei edusta Nordnetin mielipidettä. Nordnet ei tarkista kommentteja ennen niiden julkaisemista, mutta poistamme epäasialliset kommentit, jos sellaisia esiintyy.
Jos haluat tietää lisää siitä, miten Nordnet käsittelee henkilötietojasi, klikkaa tästä.

guest
4 Kommentti
vanhin
uusin tykätyin
Inline-palaute
Näytä kaikki kommentit
Nimetön
Nimetön
17.10.2014 07:48

Näin monen hyvän artikkelin jälkeen iskit kirveesi kiveen ja haksahdit Shillerin P/E-luvun käyttämiseen tulevaisuuden ennustamiseen 🙁

Suurin ongelma Shillerin luvussa on taantumavuosien 2008-2009 poikkeuksellisten alhaisten “E”-lukemien sisällyttäminen mukaan – mitä taantumavuosien alhaiset earningsit kertovat tulevista vuosista? Tai lähitulevaisuudesta johon viittasit? Jos tarkoituksena on kertoa, että “kurssit rommaavat koska aina ennenkin ovat rommanneet” niin sitten ollaan heikon argumentoinnin puolella ja artikkeli kuuluisi mieluummin pelottelusivusto ZeroHedgeen.

Nimetön
Nimetön
17.10.2014 21:31

Yksi mielenkiintoinen analyysi mikä kannattaa myös tehdä on suhteuttaa Shillerin PE 10 vuoden valtiolainan korkoon. Siihen verrattuna nykyinen lukema on täysin normaalilla tasolla historiallisestikin.

Nimetön
Nimetön
18.10.2014 11:56

No, tarkkaan ottaen Jukka ei kyllä ennustanut tulevaisuutta, hän itse asiassa totesi: “…tunnusluvun nykytasosta ei voida suoraan vetää johtopäätöstä, että osakkeilla olisi lyhyellä tähtäimellä ainoastaan yksi suunta.” Kysymys kuuluu sitten, minkä johtopäätöksen korkeasta Shillerin luvusta voimme sitten tehdä. Jos ei mitään, niin sittenhän koko luvusta kirjoittaminen ja pohtiminen on yhtä tyhjän kanssa. Kysynkin sinulta Jukka, jos Shillerin P/E -luvusta ei voida arvioida lyhyellä tähtäimellä markkinoiden suuntaa, niin voidaanko sitten keskipitkällä tai pitkällä tähtäimellä? Mieleeni nousee myös sellainen tulkintamahdiollisuus, että luku osoittaa USA:n markkinoiden olevan jo kalliit ja viisaan sijoittajan tulisi suuntautua muille markkinoille, esim. kehittyville – onko tällainen johtopäätös mielestäsi… Lue lisää >>

Nimetön
Nimetön
22.10.2014 15:52

Pitkään jatkunut halvan lainarahan kausi ajaa Schilleriä ylös, joten kuplasta puhuminen lienee liioittelua.

Voidaanko tästä tehdä sitten mitään johtopäätöksiä nykytilanteessa? Historiallisesti tarkastellen olisi hyvin poikkeuksellista, jos Schillerin P/E edelleen tuntuvasti nousisi nykytasoilta. Oma johtopäätökseni on se, ettei Schillerillä ole paljoakaan nousuvaraa seuraavan 10 vuoden aikana. Toisin ilmaistuna osakkeiden arvostuskertoimilla ei ole nousuvaraa, joten osakemarkkinoiden nousu tarvitsee tukea muualta.

Tuloksien pitäisi siis kasvaa. Koska kansantalouksien kasvu yskii, myös yrityksien liikevaihdot yskivät. Säästämällä ja leikkaamalla ei voi kasvattaa tuloksia ikuisesti, eikä ainakaan siinä mittakaavassa, jota tarvitaan osakkeen arvon applemaiseen kehitykseen.

On alkanut osakepoimijan vuosikymmen. Kuka onnistuu? Harva.