Kaksi kotimaista ostokohdetta

Helsingin pörssiin listautuvien uusien yhtiötulokkaiden määrä on jäänyt viime vuosina kovin vähäiseksi. Vastaavasti pörssistä pois ostettujen yhtiöiden sarja on lyhyt, vaikka teollisia ja ulkomaisia sijoittajia kiinnostavia selkeitä ostokohteita on jatkuvasti tarjolla. Tarkastelen tässä merkinnässä spekulatiivisesti kahta kotimaista yritysostoehdokasta, joiden osakkeita en kuitenkaan henkilökohtaisesti omista.

Kirjoitin pari viikkoa sitten ulkomaisesta Heinzista, joka päätyi elintarvikealan historian suurimman yritysjärjestelyn kohteeksi. Tämän merkinnän viitekehyksessä pysyn kuitenkin tietoisella valinnalla Suomen rajojen sisäpuolella.

Ennen ostokandidaattien esittelyyn siirtymistä on syytä taustoittaa merkinnän keskeistä antia kahden näkökulman kautta:

a) Miksi yritysostaja on kiinnostunut pörssiyhtiöstä ostokohteena?
b) Mitä yritysostotarjous merkitsee kohdeyhtiön osakkeenomistajalle?

Yksinkertaistettu vastaus ensimmäiseen kysymykseen liittyy ostajana toimivan yhtiön – mahdollisesti kiveen hakattuun – liiketoimintastrategiaan ja kuviteltujen synergiaetujen tavoitteluun. Yritysjohto on voinut esimerkiksi päättää yhtiön tulevaisuuden vision, jota toteutetaan isolla rahalla ja itseisarvoisesti.

Jälkimmäisen kysymyksen vastaus on huomattavasti yksiselitteisempi: ostokohteeksi päätyvän yhtiön osakkeenomistajalle on tarjolla ostotarjouksen yhteydessä pikavoitto, jota kutsutaan sijoitusmaailmassa preemioksi. Preemion suuruusluokka asettuu pääsääntöisesti kymmeniin prosentteihin, joten yritysjärjestelyn vaikutus osakkeenomistajan varallisuuteen on usein merkittävä.

Jatkan tarkastelua yritysostajan tavanomaisten motiivien määrittelystä. Karkealla jaottelulla on olemassa vain kahdenlaisia yritysjärjestelyitä: omistaja-arvoa luovia ja strategisia. Henkilökohtaisesti suosin ensimmäisiä, siinä missä toimiva yritysjohto ja konsulttitoimisto ovat yleensä ihastuneet jälkimmäisiin. Olen tarkastellut yritystoiminnan ja omistaja-arvon kasvun lähteitä tarkemmin sijoituskirjassani Hyvästä yhtiöstä hyvään sijoitukseen.

Ensiksi mainittuun kategoriaan kuuluu esimerkiksi Sampo-konsernin harjoittama Nordean nurkanvaltaus ja jälkimmäiseen valtio-omistajan tuella toteutettu Outokumpu-seikkailu. Tämän merkinnän viitekehyksessä kyse on lähinnä strategisista ostokohteista, enkä siksi ota sanallakaan kantaa yhtiöiden osakekantojen nykyisiin markkina-arvoihin suhteessa liiketoimintojen pitkän aikavälin näkymiin.

Jotta yritysjärjestelyiden jaottelu olisi vieläkin selkeämpi, on kahtiajako mahdollista esittää myös kansankielisesti: ensin mainitussa on tarkoituksena luoda ostajana toimivan yhtiön osakkeenomistajille lisää osakekohtaista varallisuutta, siinä missä jälkimmäisen järjestelyn motiivi liittyy usein esimerkiksi yritysjohdon valta-aseman pönkittämiseen, enemmistöosakkaan suosimaan yhteiskuntapolitiikkaan tai liiketoimintastrategian kirjaimelliseen noudattamiseen ilman järjestelyn kustannusrakenteen huomioimista. Kahtiajaossa on olennaisinta, kenelle järjestelyn taloudelliset hyödyt realisoituvat.

Seuraavaksi on luontevaa siirtyä ostokohteeksi päätyvän yhtiön osakkeenomistajan näkökulmaan. Kuten esitin edellä, liittyy yritysostoon käytännössä aina preemio. Käsitteellisesti preemio kuvaa ostotarjouksessa sitä osaa tarjotusta kauppahinnasta, joka ylittää ostokohteen pörssin jatkuvassa kaupankäynnissä viimeksi noteeratun kurssitason. Yleensä tämä vertailutaso on edellisen pörssipäivän päätöskurssi. Toisinaan yritysostaja saattaa pyrkiä tekemään tarjouksesta houkuttelevamman näköisen esittämällä preemion esimerkiksi suhteessa ostokohteen viimeisen kuuden kuukauden keskikurssiin.

Yritysostaja joutuu tarjoamaan kohdeyhtiön osakkeenomistajille ostotarjouksen yhteydessä preemiota, koska kaikki sijoittajat eivät ole halukkaita luopumaan osakeomistuksestaan vallitsevaan markkinahintaan. Tämä on tietysti pääteltävissä jo siitä, että halukkaat osakkeenomistajat (pl. kohdeyhtiön pääomistajat) voisivat lähtökohtaisesti aina myydä osakkeitaan suoraan markkinoille vallitsevaan hintatasoon, jos hinta tuntuisi sopivalta myyntiä ajatellen.

Preemion maksaminen on mahdollista ymmärtää lisäksi käytännön näkökulman kautta: yritysostajan lähtökohtaisena tavoitteena on saada haltuun yritysostokohteen koko osakekanta, joten lisähinnan tarjoaminen edellispäivän kurssiin nähden tähtää kohdeyhtiön epäröivien osakkeenomistajien myynti-innon kasvattamiseen.

Käytännössä yritysostaja tuskin saa preemionkaan avulla kohdeyhtiön koko osakekantaa haltuunsa. Osakeyhtiölain perusteella se ei ole tarpeenkaan: jos yritysostajalla on hallussaan vähintään 90 prosenttia kohdeyhtiön äänivaltaisista osakkeista, tarjoutuu ostajalle automaattisesti lakisääteinen mahdollisuus vähemmistöosakkaiden omistamien osakkeiden pakkolunastukseen käyvästä hinnasta.

Pitkäksi venähtäneen esipuheen jälkeen on aika siirtyä otsikossa luvattuihin potentiaalisiin yritysostokohteisiin OMXH:ssa. Seuraavassa ei ole lainkaan tarkoituksena analysoida yhtiöitä yksityishenkilön perspektiivistä sijoituskohteina. Huomio kiinnittyy sen sijaan muutamiin strategisiin tekijöihin, jotka uskoakseni lisäävät yhtiöiden kiinnostavuutta yritysostajan näkökulmasta katsottuna.

Vaisala

Konsernitasolla Vaisala kehittää, valmistaa ja markkinoi ympäristön ja teollisuuden mittaustarpeisiin soveltuvia laitteita. Konsernin maailmanlaajuinen markkina-asema on vahva ja yhtiötä pidetään alansa teknologisena edelläkävijänä. Tosin viime vuosina yhtiö on kokenut strategisen muutosvaiheen, mikä on aiheuttanut kannattavuuteen paineita.

Tarkasteluhetkellä yhtiön A-osakesarjan markkina-arvo on 375 mEUR. Viimeisimmän tilinpäätöksen mukaan yhtiöllä on kassassaan rahavaroja noin 75 mEUR, mikä vastaa 20 prosenttia mainitun A-osakesarjan oman pääoman markkina-arvosta.

Vaisala on ollut jo vuosikausia ylikapitalisoitunut, koska konserni on pidättänyt taseeseensa aiempien tilikausien voittovaroja yli välittömän investointitarpeen. On luonnollista, että pitkäaikaiset ja äänivaltaisimmat osakkeenomistajat haluavat nostaa ”aiempina vuosina ansaitut mutta yhtiön kassaan jätetyt kertyneet voittovarat” itselleen ennen yhtiön myyntiä.

Mielestäni Vaisalan osakkeenomistajat ovat parhaillaan käynnistämässä kuvailtua kassan tyhjentämisvaihetta. Vaisalan viimeisimmän tilinpäätöstiedotteen mukaan yhtiön hallitus ehdottaa pääoman palauttamista, joka on suuruudeltaan 1,23 EUR osakkeelta.

Tämän lisäksi yhtiökokoukselle ehdotetaan korotettua perusosinkoa 0,90 EUR osakkeelta. Laskutoimitus tekee voitonjaoksi keväällä 2013 yhteensä 2,13 EUR osaketta kohden. Summa on selvästi yli kolme kertaa suurempi kuin Vaisalan harjoittama voitonjako viime keväänä. Yhtiön pääomistajien myyntihalu on siis heräämässä.

Kassakirstun tyhjennys ei kuitenkaan uskoakseni vie yritysostajan intoa mahdollisen järjestelyn osalta. Yritysostajahan ei ole niinkään kiinnostunut Vaisalan kassasta, vaan globaalista ja myrskynkestävästä liiketoiminnasta – toki likvidi varallisuus on aina myös ostajan näkökulmasta etu, koska käteisen avulla on mahdollista rahoittaa esimerkiksi velalla suoritettua yrityshankintaa.

Teollisen ostajan perspektiivistä Vaisalassa on viime vuosien rakennemuutoksen lisäksi myös toiminnallista tehostamispotentiaalia, mikä mahdollistaa edelleen liiketoiminnan kannattavuuden selvän kohentamisen. Yksi esimerkki tästä liittyy konsernin T&K-budjettiin: Vaisala saavutti 293,3 mEUR liikevaihdon tilikaudella 2012. Samalla ajanjaksolla yhtiö käytti tutkimus- ja tuotekehityskuluihin 28 mEUR, mikä on toki aivan luonnollista johtavan kilpailuaseman säilyttämisen kannalta. On kuitenkin joka tapauksessa huomattava, että T&K-kulujen osuus konsernin liikevaihdosta on miltei 10 prosenttia.

Mahdollinen teollinen ostaja samalta – tai muutoin T&K-intensiiviseltä – toimialalta voisi tehostaa tutkimusta ja tuotekehitystä yhteen tavalla, joka saisi Vaisalan operatiivisen kannattavuuden selvään nousuun. Jotta väite ei jäisi vain huolimattomaksi heitoksi, on syytä verrata konsernin T&K-kustannuksia (28 mEUR) koko tilikauden liiketulokseen (30,1 mEUR). Karkeasti laskettuna jokainen tehostamisprosentti tutkimuksen ja tuotekehityksen kustannuksista – ei siis määrästä – kohentaa liiketulosta vastaavasti prosentin.

Keskisuomalainen

Jyväskylässä ilmestyvää sanomalehti Keskisuomalaista ja kuopiolaista Savon Sanomia kustantava Keskisuomalainen on muutaman perheen omistuksessa oleva, osakkeeltaan selvästi keskimääräistä harvemmin vaihdettu mediatalo.

Toimialasta tekee yritysjärjestelymielessä mielenkiintoisen se, että median murros on pudottanut perinteisen sanomalehden kannattavuutta merkittävästi. Maakuntalehtien kannattavuuden kehityskaari on selvässä syöksykierteessä paitsi internetin, myös ALV-korotuksen ja meneillään olevan taantuman vuoksi. Keskipitkällä aikavälillä uhkana on lisäksi levikkikato, kun lukijakunta siirtyy kasvavassa määrin sähköiseen maailmaan.

Kotimaiset lehtitalot ovat varsin hyvin edustettuina pörssilistalla. Tuoreiden tilinpäätösten mukaan toimialan raportoitu liikevoittokertymä putosi huomattavasti vuonna 2012. Yhtiökohtaiset pudotukset ovat seuraavat: Alma Media -37%, Ilkka-Yhtymä -34% ja Keskisuomalainen -16%. Samasta vertailuryhmästä sanomalehti Karjalaista kustantava Pohjois-Karjalan Kirjapaino raportoi tuloksensa vasta torstaina 28.2.2013, mutta mitään riemunkiljahduksia ei liene sieltäkään suunnalta syytä odottaa.

Mikä sitten tekee mielestäni juuri Keskisuomalaisesta yritysjärjestelykohteen? Referoin ja siteeraan viikko sitten julkistettua pörssitiedotetta. Ilkan ja Alma Media yhteistyö kiihtyy Ilkka-Yhtymän 18.2.2013 julkaiseman tilinpäätöstiedotteen mukaan seuraavasti:

”Varautuessamme strategiakauden 2013 -2015 hidastuvaan talouskasvuun olemme vuoden aikana analysoineet toimintojemme prosesseja ja hakeneet niihin liittyviä kehityskohteita. Suurin toiminnallinen muutos tapahtuu maakuntalehtiemme toimituksellisen yhteistyökumppanin vaihtuessa vaiheittain vuoden 2013 aikana Väli-Suomen Mediasta Alma Aluemediaan.”

Tiedotteessa mainittu yhteistyökuvio ajaa sanomalehti Keskisuomalaista kohti umpikujaa, koska aiemmin Väli-Suomen Median kautta harjoitettu toimituksellinen yhteistyö Ilkka-Yhtymän kanssa on supistumassa tai jopa lakkaamassa. Nykyisillä levikki- ja mainostuotoilla yksittäisen maakuntalehden kustannusrakenne on aivan liian raskas ilman mittavaa toimituksellista yhteistyötä. Ilkan strategiamuutos on selvä yhdentymistä edistävä ajuri kotimaisessa mediakentässä.

Kotimaiset lehtitalot ovat myös huomattavalla tavalla ristiinomistettuja, mitä erityisesti Lindströmit ovat kuvanneet ansiokkaasti muutama kuukausi sitten. Edellä esitettyyn toimialan kannattavuuskehitykseen, yhteistyökuvioiden muutoksiin ja omistuspohjaan viitaten on mielestäni selvää, että yritysjärjestelyt ovat mediataloissa enää vain ajan kysymys.

Keskeisin kysymys onkin oikeastaan se, kuka ostaa ja kenet. Keskisuomalainen on kokonsa puolesta nähtävä ennemmin ostettavana kuin ostajana. Yhtiössä on myös toimiva johto pääomistajana, mikä uskoakseni vauhdittaa yritysjärjestelyitä osakkeenomistajien intressin turvaamiseksi. Kun media-alan murros laskee levikkejä yhä kiihtyvää tahtia, saattaa olla parempi myydä oma yhtiö alan muille toimijoille ennen kuin jää pelkkä tabletti käteen.

Kirjoittajan toisen sijoituskirjan Hajauta tai hajoa (311 s.) ennakkomyynti on alkanut!

https://www.nordnet.fi/palvelut-ja-tuotteet/sijoittamisen-tukena/sijoituskirja.html

Kirjoittaja ei omista tekstissä potentiaalisiksi yritysostokohteiksi mainittuja yhtiöitä kirjoitushetkellä. Blogi ei sisällä sijoitussuosituksia. Kirjoittajaa voi seurata myös Twitterissä (@JukkaOksaharju). Kuvamateriaalin lähde spinifexit.com.

Etkö ole vielä Nordnetin asiakas? Tule asiakkaaksi tästä.

Alla olevassa kommenttikentässä voit kommentoida tämän blogikirjoituksen sisältöä ja lukea muiden jättämiä kommentteja. Kommenttien sisältö ei edusta Nordnetin mielipidettä. Nordnet ei tarkista kommentteja ennen niiden julkaisemista, mutta poistamme epäasialliset kommentit, jos sellaisia esiintyy.
Jos haluat tietää lisää siitä, miten Nordnet käsittelee henkilötietojasi, klikkaa tästä.

guest
2 Kommentti
vanhin
uusin tykätyin
Inline-palaute
Näytä kaikki kommentit
Nimetön
Nimetön
03.11.2014 14:50

Sattui silmiini tämä jo vanha blogi, mutta kommentoinpa silti. Vaisalan osalta tuo juttu on ihan huuhaata. Pääomistajat ovat firman perustajan Vilho Väisälän lapsenlapsia (hieman on jo seuraavaakin sukupolvea mukana). He eivät isoisän perintöä myy. Kyse ei ole rahasta. Äänimäärillä mitattattuna suurin yksittäinen osakkeenomistaja Suomalainen Tiedeakatemia ei taasen tee mitään suvun tahtoa vastaa.

Nimetön
Nimetön
30.12.2015 02:29

Aivan juuri samaa kuin RWD olin tulossa kirjoittamaan. Täyttä puppua, yhtiö on ja pysyy suvun omistuksessa Vilho Väisälän omien toiveiden mukaisesti.

Lisäksi annan kritiikkiä kehnosta taustatyöstäsi näin asiakkaananne. Vilho Väisälä on ollut suuri tieteentukija jo aikanaan. Hän on nimenomaisesti halunnut luovuttaa osakkeita Suomalaiselle tiedeakatemialle tutkimustyön tukemiseksi. Siihen nähden tuo 10% t&k-kustannukset eivät ole juuri mitään. Ennen kuin tutkimus- ja tuotekehitys siirrettiin Vaisalan omiin tiloihin, se tehtiin meteorologian laitoksen tiloissa.

Vilho Väisälän sanoin hän oli ensisijaisesti tiedemies ja vasta sitten liikemies. Tämä on Vaisala Oyj:n peruskivi.