Vieraskynä
Edellinen ostomme Cargotec oli harvinaisen huonosti ajoitettu, sillä yhtiö tiedotti Kalmarin suurista projektien kustannusylityksistä vain hieman oston jälkeen. Vaikka tämä oli takaisku ja yhtiön Q2-tulos oli tämän jälkeen odotetusti surkea, uskomme edelleen Cargotecin kehittyvän oikeaan suuntaan. Suuri kuva ei ole olennaisesti muuttunut ja uskomme edelleen sijoituksemme tuottavan hyvin muutaman vuoden tähtäimellä.
Hiabin 40 MEUR:n tulosparannusohjelma on onnistunut erinomaisesti ja segmentin kannattavuus on kehittynyt erittäin hyvin. Vuoden ensimmäisellä puoliskolla Hiabin liikevoittoprosentti oli 6,8 %, kun H113 vastaava taso oli 3,0 %. Segmentin “täysi” kannattavuuspotentiaali, jonka arvioimme olevan noin 10 % liikevoittotasolla, ei enää kuulosta ollenkaan niin epärealistiselta kuin vuosi sitten. Emme toki edelleenkään ennusta Hiabin yltävän lähellekään tätä tasoa lähivuosina, mutta parannus kertoo kuitenkin potentiaalista, sillä se on tullut pääosin omilla toimilla. Uudet tilaukset olivat myös Q2:lla hyvällä tasolla, joten positiivisen kehityksen voidaan odottaa jatkuvan.
MacGregorin suhteen olemme myös edelleen positiivisia. Markkinoiden epävarmuudesta huolimatta saadut tilaukset kasvoivat vuoden ensimmäisellä puoliskolla 32 %. MacGregorissa viimeaikoina toteutettujen kahden yritysoston vaikutus saatuihin tilauksiin oli Q2:lla 81 MEUR, mikä kertoo myös ristiinmyynnin onnistumisesta. Olemme korostaneet, että pitkien toimitusaikojen takia MacGregorin tilauskannan täytyy elpyä selvästi ennen kuin vaikutuksia nähdään tuloksessa. Q2:n lopussa tilauskanta oli 29 % vuoden takaista korkeammalla. Tilausvirta alkoi elpyä Q413, mikä tarkoittaa että toimitusvolyymien pitäisi alkaa elpyä vuoden 2015 aikana.
MacGregorin yritysostot toivat lisää poistomassaa, mikä painaa kannattavuutta liikevoittotasolla alaspäin. Uskomme kuitenkin kannattavuuden paranevan selvästi ensi vuonna, kun volyymit paranevat ja yritysostojen vaatima integrointi on saatu tehtyä. Uskomme 8 %:n liikevoittomarginaalin olevan hyvin saavutettavissa lähivuosina, jos markkinatilanteessa ei tapahdu merkittäviä negatiivisia muutoksia – potentiaalia on vielä selvästi korkeammallekin. Vuonna 2014 liikevoitto-% jäänee alle 6 %:n, joten parannus on huomattava liikevaihdon samalla kasvaessa selvästi.
Kalmarin kehityksestä on sen sijaan juuri tällä hetkellä vaikea löytää hirveästi kehuttavaa. Uudet tilaukset kasvoivat toki myös Kalmarissa 15 % Q2:lla, mutta se oli kuitenkin laiha lohtu kokonaisuutta ajatellen. 39 MEUR:n kustannusylitykset vanhoissa projekteissa Q2:lla olivat suuri pettymys, sillä uskoimme näiden tappiopesäkkeiden olevan jo valtaosin maalissa. Kannattavuus ei ole kehittynyt vahvasti myöskään ilman näitä ylityksiä tai kertaeriä, sillä puhdistettu liikevoitto-% oli Q2:lla noin 6,1 % (Q213: 6,4 %). Täytyy kuitenkin huomioida, että liikevaihto laski Q2:lla 20 % (tai noin 80 MEUR), mikä luonnollisesti näkyy väkisinkin kannattavuudessa. Tulosparannusohjelma (40 MEUR kuten Hiabissa) on siis toiminut myös Kalmarissa tai luvut olisivat vielä rumempia. Q2 aiheutti kuitenkin jälleen huolia Kalmarin kehityksestä, ja uudella johdolla on paljon pohdittavaa segmentissä.
Yhtiö kertoi Q2:n yhteydessä, että se on päättänyt perua aiemman suunnitelman MacGregorin listaamisesta. Tiivistettynä ne perusteet, joiden takia erillista listaamista aikaisemmin suunniteltiin, eivät ole enää voimassa. Cargotecin johto viittasi näillä syillä lähinnä tuoreisiin yritysostoihin ja tuoteportfolion laajentamiseen. Mielestämme painavin syy on kuitenkin se, että listautumishinta olisi nyt aivan eri tasolla kuin se olisi ollut edellisen syklin huipulla. Pidämme nyt tehtyä päätöstä hyvänä, vaikka prosessiin kuluikin rahaa ja aikaa. Cargotec pystyy luomaan omistaja-arvoa MacGregorilla itsenäisesti. Arvostustason kannalta listautumisen peruuntuminen tarkoittaa lähinnä sitä, ettei osien summa -laskelmat nouse enää niin selvästi esille. Tällä ei lopulta ole suurta merkitystä.
Kokonaisuudessaan Cargotec etenee edelleen oikeaan suuntaan toimitusjohtaja Vehviläisen alaisuudessa. Vaikka Q2 oli pettymys erityisesti Kalmarin suhteen, se oli lopulta vain takaisku isommassa kuvassa. Cargotec koittelee sijoittajien kärsivällisyyttä, mutta uskomme edelleen osakekurssin nousevan uudelle tasolla muutaman vuoden horisontille.
Omistamme Cargotecin osakkeita.
