ActivisionBlizzardilta nerokas rahoitusjärjestely

ActivisionBlizzard toteutti pari viikkoa sitten erittäin mielenkiintoisen rahoitusjärjestelyn, jollaista ainakaan allekirjoittanut ei ole aikaisemmin sijoitusmaailmassa nähnyt. Järjestely on mielestäni kaiken kaikkiaan erinomainen ja moni kotimainen pörssiyhtiö voisi ottaa siitä esimerkkiä.

Mitä tapahtui?

Heinäkuun lopulla eräs maailman johtavia pelifirmoja ActivisionBlizzard ilmoitti ostavansa omia osakkeitaan suurimmalta omistajaltaan ranskalaiselta Vivendiltä lähes 6 miljardilla dollarilla. Tämä yli 400 miljoonan kappaleen osakepotti vastaa noin 42% koko ActivisionBlizzardin osakesarjasta. AB rahoitti kaupan taseessaan olevalla käteisellä, sekä velalla. Tämän yhteydessä yhtiön toimitusjohtajan vetämä sijoittajaryhmä osti myös Vivendiltä osakkeita noin 2,3 miljardilla dollarilla. Tämä luku vastaa taas noin 15% koko yhtiön osakekannasta. Selvyyden vuoksi vielä todetaan, että ActivisionBlizzard osti siis yhdessä toimitusjohtajansa kanssa suurimman omistajansa (Vivendin omistus ennen diiliä +60% koko osakekannasta) lähes kokonaan ulos yhtiöstä.

Miksi järjestely oli niin nerokas?

Mielestäni järjestelystä voidaan nostaa esiin kolme eri näkökulmaa jolla sitä voidaan pitää erinomaisena muiden osakkeenomistajien kannalta:

Omistajavaihdos: Activision pääsi eroon vaikeasta omistajasta. Ranskalainen Vivendi on jo pidempään paininut talousvaikeuksissa ja erilaiset spekulaatiot sen yli 60% Activision staken tulevaisuudesta velloivat markkinoilla. Vivendi ei ole muutenkaan ollut ”hyvä omistaja”, vaan sen omistajaohjaus on ollut löysää, eikä se ole tuonut yhtiölle mitään lisäarvoa. Nyt yhtiö pääsi kertaheitolla Vivendistä eroon ja sai tilalle omistaja-arvoa ajavan ankkuriomistajan (toimitusjohtajan vetämän sijoittajaryhmän). Mielestäni toimitusjohtajan sitoutumista omaan yhtiöönsä voidaan tässä tapauksessa pitää esimerkillisenä (hän käsittääkseni mukana sadoilla miljoonilla dollareilla). Jokaisella kotimaisella sijoittajalla on varmasti kokemuksia huonoista yhtiökumppaneista (esim. valtio) ja jokainen varmasti ymmärtää hyvän omistajan merkityksen.

Taseen leverointi: Ehkä kaikista tärkein elementti koko järjestelyssä oli yhtiön taseen valjastaminen tehokkaampaan käyttöön. Q2/13 lopussa AB:llä oli taseessaan käteistä noin 4,5 miljardia. Tästä käteisvuoresta yhtiö tarvitsee liiketoimintansa pyörittämiseen ehkä noin 500 miljoonaa. Näin ollen 4 miljardia oli täysin ylimääräistä jonka tuotto on ollut nykyisessä korkoympäristössä nollan tuntumassa. Järjestelyn jälkeen AB:n taseessa tulee olemaan velkaa noin 2 miljardia dollaria, joka on melko vähän suhteessa sen lähes 12 miljardin omaan pääomaan.

Havainnollistetaan järjestelyä tuloslaskelman kautta. Vuonna 2012 AB teki liikevoittoa 1,45 miljardia dollaria ja osakekohtaista tulosta 1,01usd. Korkokulut/tuotot olivat nollassa. Järjestelyn jälkeen liikevoitto pysyy samana 1,5 miljardia, mutta korkokulut nousevat merkittävästi. Yhtiö joutunee maksamaan velastaan noin 5% hintaa joka tarkoittaa noin 100 miljoonan korkokuluja. Näin ollen voitto ennen veroja on 1,35 miljardia. Kun tähän sovelletaan aikaisempaa vero-astetta (21%), saadaan nettotulokseksi 1,05miljardia (aiempi 1,13). Suurin ero tulee kuitenkin siitä, kun tämä summa jaetaan ulkona olevilla osakkeilla. Yhtiön osakkeiden lukumäärä oli ennen järjestelyä noin 1,13 miljardia ja järjestelyn jälkeen noin 700 miljoonaa. Uudeksi osakekohtaiseksi tulokseksi saadaan 1,5usd (1,05/0,70), kun aikaisempi oli noin 1,0usd. Yhtiön osakekohtainen tulos kasvaa siis järjestelyn myötä lähes 50%! Tämä kaikki tapahtuu vain sen takia, että taseessa oleva pääoma laitettiin liikkeelle ja taseeseen lisättiin hieman velkavipua. Ei siis ollut mikään ihme, että osakekurssi ponkaisi yli 30% heti tiedottamisen jälkeen.

Omistaja-arvo: Kun yhtiö hankkii takaisin omia osakkeitaan tärkein asia tilanteesta riippumatta on hinta (ja sen suhde arvoon). AB:n osakkeen todellinen arvo on äärimmäisen vaikea määrittää johtuen toimialalla meneillään olevasta murroksesta. Arvostuskertoimien perusteella voidaan kuitenkin todeta, että osakkeet eivät ainakaan olleet kuplassa ennen diiliä, vaan ennemminkin vaikuttivat kohtuullisesti hinnoitelluilta. Näin ollen järjestely ei ainakaan tuhonnut omistaja-arvoa puhtaasti hinta vs arvo perspektiivistä tarkasteltuna. Korostan vielä, että kohdat 1 ja 2 kasvattivat molemmat omistaja-arvoa itsessään ja näin ollen vaikka arvoa ei olisi syntynyt hinta vs arvo tarkastelussa, olisi järjestely silti luonut lisäarvoa osakkeenomistajille. Ajatella kuinka paljon järjestely olisi luonut omistaja-arvoa jos Vivendi olisi myynyt osakkeet räikeään alihintaan?

Kokonaisuudessaan järjestelyähän voidaan pitää eräänlaisena jättimäisenä kertaluontoisena voitonjakona, kun yhtiö ostaa 60% omista osakkeistaan takaisin. Yhtälailla yhtiö olisi voinut jakaa taseensa käteiset pois osinkoina. Osingonjaolla yhtiö ei olisi kuitenkaan päässyt eroon Vivendistä. Näin ollen pidän nykyistä järjestelyä huomattavasti osingonjakoa viisaampana.

Esimerkkiä muille?

Vaikka AB:n järjestely on uniikki, eikä ainakaan allekirjoittanut ole törmännyt vastaaviin aikaisemmin, ei se tarkoita, etteikö vastaavia järjestelyjä voitaisi nähdä jatkossa. Esimerkiksi kotimaisessa pörssissä olisi useita yhtiöitä jotka voisivat harkita purkavansa ylikapitalisoituneita taseitaan vastaavalla järjestelyllä. Eräs kotimaisen pörssin suosikeistani Sampo, olisi oiva kandidaatti tämänkaltaiselle järjestelylle. Ajatellaanpa tilannetta, jossa Sampo tarjoutuisi ostamaan Solidiumin (Suomen valtion) osakkeet itselleen. Solidium omistaa Sampoa noin 3 miljardilla eurolla. Sammolla on taseessaan tällä hetkellä noin 2 miljardia nettovelkaa ja yhtiön tase kestäisi helposti velkamäärän moninkertaistamisen. Nykyinen velan hinta on luokkaa 2,3%, mutta jos Sampo ottaisi velkaa lisää haarukoimamme 3 miljardia, nousisi hinta todennäköisesti hieman, heitetään uudeksi hinnaksi vaikka 3 prosenttia. Mitä hyötyä tästä järjestelystä olisi yhtiölle ja sen nykyisille omistajille?

Sampo pääsisi eroon hankalasta omistajasta: Vaikka Solidium ei ole aiheuttanut Sammolle varsinaista operatiivista haittaa (vrt. Metson lisäosinko case), ei valtio-omistajuus ole koskaan hyvä asia.

Osakekohtainen tulos kasvaisi selvästi: Sammon osakekohtainen tulos oli viime vuonna 2,51 euroa. Karkealla laskutoimituksella saadaan uudeksi osakekohtaiseksi tulokseksi 2,8 euroa (laskettu pienemmällä osakemäärällä ja suuremmilla korkokuluilla). Näin ollen Sammon tulos nousisi yli 10% ja se pääsisi samalla eroon Solidiumin ja valtion mukanaan tuomasta ikävästä leimasta. Uskon myös, että kotimaisessa pörssissä olisi useita muita yhtiöitä, jotka voisivat halutessaan luoda selkeää omistaja-arvoa leveroimalla tasettaan.

Miltä esimerkiksi kuulostaisi, jos Sampo käyttäisi valtaansa Nordeassa ja laittaisi Nordean ostamaan Ruotsin valtion omistamat (edelleen alle todellisen arvonsa treidaavat) Nordea osakkeet?

Blogi ei sisällä sijoitussuosituksia, eikä sen sisältöä pidä tulkita sijoitusneuvoksi. Kommentit ovat puhtaasti kirjoittajan omia mielipiteitä. Omistan osakkeita Sammossa ja Nordeassa.

Photo credit: 401(K) 2013 / Foter / CC BY-SA

 

/One Up on OMXH

Etkö ole vielä Nordnetin asiakas? Tule asiakkaaksi tästä.

Alla olevassa kommenttikentässä voit kommentoida tämän blogikirjoituksen sisältöä ja lukea muiden jättämiä kommentteja. Kommenttien sisältö ei edusta Nordnetin mielipidettä. Nordnet ei tarkista kommentteja ennen niiden julkaisemista, mutta poistamme epäasialliset kommentit, jos sellaisia esiintyy.
Jos haluat tietää lisää siitä, miten Nordnet käsittelee henkilötietojasi, klikkaa tästä.

guest
3 Kommentti
vanhin
uusin tykätyin
Inline-palaute
Näytä kaikki kommentit
Nimetön
Nimetön
15.08.2013 20:03

Mielenkiintoinen kirjoitus. Mukava jatko Herbalife-sarjalle. Kiitos, että jaat meidän lukijoiden kanssa myös tälläisiä tapauksia joista ei Kauppalehden sivuilta pääse lukemaan.

Nimetön
Nimetön
16.08.2013 08:11

Pyrin blogissani tuomaan jatkossa esille enemmän sijoitusmaailman ilmiötä ja tapahtua (esim. Herbalife & AB). Uskon, että nämä ovat mielenkiintoista luettavaa ja valtaosa näistä jäisi lukijoilta muuten huomaamatta. Nämä ovat myös kirjoituksia mihin Fiva:lla ei ole nokan koputtamista.

Nimetön
Nimetön
19.09.2013 09:57

Käytännössä siis osakekohtainen tulos kasvaa mutta samalla osakekohtainen arvo laskee, sillä varat pienenevät. Itse katsoisin tuota kurssinousua hyvinkin skeptisellä silmällä ja miettisin sijoittajana pikavoittojen kotiuttamista.. Toisaalta, kun yhtiö lähti noin suurella määrällä hankkimaan omia osakkeitaan, voidaan myös aavistella yhtiön näkevän osakkeensa olevan aliarvostettu, jolloin tällä saattaisi olla omistaja-arvoa kasvattava vaikutus todellisestikin. Täyttä faktaa ainakin on se, että 1. varmasti parempi ja sitoutuneempi omistaja 2. ns. “turhat” käteisvarat saatiin liikkeelle.